基础材料／能源行业Q1前瞻：中游盈利磨底 下游渐修复

　　油价震荡运行，中游盈利磨底，下游制品/精细品预计有所修复25Q1 布伦特油价于69-82 美元/桶震荡，我们预计上游油气开采企业盈利同比下滑为主，炼油企业由于库存损失及炼化产品景气偏弱等，盈利仍偏弱；中游大宗化工部分产品春节后有所补库但需求整体仍待改善，叠加供给相对过剩，企业盈利底部徘徊，等待供给拐点及需求增量，部分白马龙头企业及供需格局较好的子行业显盈利韧性，推荐卫星化学/东岳集团/巨化股份/鲁西化工；下游精细品及化学制品成本端改善，叠加出海扩产或下游军工/汽车/家电等需求回暖，盈利或率先修复，其中轮胎、饲料添加剂、军工材料、塑料制品等子行业表现较好，推荐梅花生物。

    　　美国制裁及关税政策等扰动原油供需格局，油气开采企业盈利同比预计下行25Q1 美国对俄罗斯和伊朗施加制裁等扰乱全球石油贸易，1 月布伦特期货攀升至80 美元/桶之上，但伴随中东地缘局势和俄乌冲突呈缓和迹象，叠加美国制裁引发的供应担忧有所减弱等，2 月以来国际油价震荡下跌，整体而言25Q1 布伦特均价环比相对稳定/同比下行，我们预计上游油气开采企业盈利同比下滑为主（24Q4 减值等低基数下，25Q1 环比有所改善）。原油价格波动较大致炼油企业库存损失仍存，叠加炼化产品景气偏弱，我们预计炼化企业盈利仍不佳。考虑OPEC+供给增量在即，以及美国关税政策施压全球经济及石油需求预期等，我们认为原油供需面仍偏弱。

    　　大宗化工盈利磨底，部分白马龙头和供需格局较好的子行业盈利较好25Q1 部分化工原料春节后存补库需求，但需求整体仍待改善，叠加供给仍显过剩，我们预计大宗化工企业整体盈利仍处底部徘徊，氯碱、聚氨酯、有机硅、塑料、氮肥、化纤等行业价差仍偏弱，煤化工、气体化工等部分白马龙头企业盈利韧性较强，制冷剂等供需格局较好的子行业盈利呈改善态势。

    　　我们认为，伴随行业资本开支增速逐渐下降，叠加内需有望复苏及出口亚非拉等支撑需求，2025 年大宗化工品有望迎来复苏起点。

    　　成本端改善叠加需求回暖，精细化工及化学制品企业盈利有望改善25Q1 由于中上游化工品或资源品（玉米等）价格回落，下游精细化工及化学制品企业成本端持续减压，叠加特定领域、出口需求增长/出海获取份额等带动，饲料添加剂、军工材料等盈利预计较好。轮胎企业盈利仍处较好水平。我们认为伴随政策驱动下内需修复及海外高通胀下中国制造产品接受度提升，化工下游企业需求将迎来率先回升，成本压力缓解下盈利或持续改善。

    　　风险提示：原油价格波动；需求不及预期；国际贸易风险。