海尔智家(600690)：短期费用拖累 Q1弹性可期

　　公司事件

    　　海尔智家发布2024 年报：2024Q4 实现营收830.10 亿元，同比+9.88%，实现归属净利润35.87 亿元，同比+3.96%，扣非净利润31.20 亿元，同比+0.52%；2024A 实现营收2859.81 亿元，同比+4.29%，归属净利润187.41 亿元，同比+12.92%，扣非净利润178.05 亿元，同比+12.52%；拟每10 股派现9.65 元（含税），总额89.97亿元（含税），分红率48%。公司拟于自3 月27 日起12 个月内以10-20 亿元回购股份，价格不超40 元/股，对应当前股价约0.4-0.7 亿股，占总股本0.4%-0.8%。

    　　国内表现强劲，海外稳健增长

    　　2024Q4 海尔收入同比+10%，2024Q2/Q3 分别同比+0.1%/+0.5%，受益国内以旧换新政策及开利制冷并表，公司Q4 主营提速明显。内销方面，据产业在线，海尔Q4 冰箱/洗衣机/空调出货量分别同比+10%/+8%/+29%，政策拉动出货，产品结构好转，卡萨帝Q4 收入同比+30%，表现抢眼，全年零售+12%。2024A 海尔海外收入同比+5%，其中H1/H2 分别同比+4%/+7%，环比提速，开利制冷10 月并表有积极影响；2024H2美洲收入同比持平，欧洲较H1 提速6pct 至+15%，南亚/中东非等新兴区域高增。

    　　真实盈利改善，一次性有拖累

    　　2024Q4 公司归母净利润率同比-0.2pct，毛利率同比+1.3pct，期间费用率同比+1.6pct，考虑会计准则调整影响营业成本及销售费用，当季毛销差同比+0.3pct，连续改善；分项看，2024Q4 管理/财务/研发费用率分别同比+0.3/+0.2/+0.1pct，一次性因素较多，财务费用率预计主因汇兑拖累，高利率或也有影响，管理费用率或主要受开利等并表影响。2024Q4 期末合同负债108.5 亿，环比+73.3 亿，同比+30.0 亿，有力支撑后续主营；Q4 经营现金净流量126.7 亿，同比-5%，略有波动。

    　　投资建议

    　　2024Q4 海尔内销在政策刺激和中国区主动调整下迎来拐点，弹性突出，海外表现稳健。2025 年以来，公司内销强劲，结构改善+一次性影响逐步消退，我们预计公司收入业绩有望提速。预计2025/2026 年业绩分别为212 亿/240 亿，对应当前股价PE 分别为12.0x 及10.6x，股息率约4%，分红率稳步提升，维持“买入”评级。

    　　风险提示：政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨