恒立液压(601100)：不止于液压油缸 打造全球领先的液压系统解决方案供应商

　　泵阀产品加速拓展非挖领域，全面放量带来新动能。公司上市之初，基于产品和服务的优势，液压油缸产品在国内挖掘机市场取得了巨大的成功，快速实现了高端核心零部件的国产替代。公司坚持“生产一代、储备一代、研发一代”的理念，纵向延伸了液压泵、阀、马达等技术难度更高、附加值更高的产品，并在2014 年起形成对外批量销售，自此公司产品型谱得以快速完善，在工程机械核心液压件领域崭露头角。在成功开发挖掘机用液压件的同时，公司同步开展了盾构机、高机、农机、起重机、海工海事等不同下游行业的非标液压件的研发，随着产品全面放量，公司受国内工程机械周期影响逐步减弱。当前液压泵阀业务仍处于份额提升及拓展下游行业阶段，是公司近年重要的业绩增长点。2023 年公司液压泵阀业务实现营业收入32.7 亿元，同比增长18.6%，占公司营收提升至36.4%。2020~2023 年液压泵阀业务收入CAGR 达11.8%，有效平滑了工程机械周期波动影响。

    　　液压行业市场规模稳步增长，高端化、电动化是发展趋势。据ISC 国际流体动力统计委员会统计，全球流体动力市场规模从2000 年的257 亿欧元增长至2023 年的540 亿欧元，CAGR 为3.3%，其中液压市场占比超70%。分区域来看，美国、中国、德国分别占比40%、24%、10%为前三大市场，分产品来看，液压油缸、液压阀、液压泵、液压马达占比分别为22%、18%、17%、8%。预计随着全球经济复苏，重型装备如挖掘机、起重机、盾构机以及农机、船舶、高空作业平台等需求有望复苏。尽管液压传动在功率密度角度占优，但传动效率仍相对较低。相较于内燃机可以用电动机替代以大幅提升效率，传动系统的电动化在技术上较难大范围推广，目前主要采用电控技术、溢流阀技术，在原有液压传动的基础上通过控制反馈和能量回收来提升传动的精度和效率。预计随着技术逐步成熟，传动系统将逐步向全面电动化转型，产品的价值量有望大幅提升。

    　　有望复制油缸成功路径，从产品出口到全面出海。过去十余年间，公司的液压油缸产品在行业内树立起了优秀的口碑，伴随着国内工程机械主机厂的崛起，公司在液压油缸领域实现了由优秀到领先的转变。通过收并购海外优质公司，公司快速掌握泵阀产品关键核心技术，并借助海外子公司，快速拓展重要区域市场。目前公司在全球建有7 个液压研发中心与11 个生产制造基地。公司为全球20 多个国家和地区的2000 多家客户提供服务，产品遍及工程机械、农业机械、工业工程、海洋工程、能源科技、隧道工程等众多行业，技术水平和生产规模已跻身于世界液压领域前列。为了进一步拓展海外市场，公司通过定增募资在墨西哥设立制造工厂，预计可年产工程机械用油缸20.04 万根、延伸缸和其他特种油缸6.27 万根以及液压泵和马达15 万只，工厂建成后将直接配套当地的工程机械主机厂。同时，墨西哥工厂使得公司供应链稳定性大幅提升，有助于在全球龙头客户中获得更多份额。随着海外布局逐步完善，海外市场为公司打开成长空间。

    　　投资建议：公司是国内核心液压件龙头，近年来不断向高端产品、非周期性行业、优质外资客户拓展，使得公司得以穿越周期快速成长。公司泵阀产品有望复制过去油缸产品的成功路径，同时公司积极布局线性传动业务，助力公司向综合性传动解决方案供应商转型。我们预计公司2024~2026 年收入分别为99.7、114.8、135.8 亿元，分别同比增长10.9%、15.2%、18.3%，归母净利润分别为25.3、31.4、39.6 亿元，分别同比增长1.3%、24.3%、26.0%；EPS 分别为1.89、2.34、2.95 元，参考可比公司估值，给予公司2025 年45 倍PE，对应目标价105.5 元，股价较当前有约28%的空间，维持“强推”评级。

    　　风险提示：国内经济复苏不及预期；市场竞争加剧；原材料价格波动；公司推进相关事项存在不确定。