百利天恒(688506)：BD收入带动业绩扭亏 BL-B01D1或迎催化浪潮

公司于3 月28 日公布2024 年业绩：全年实现收入58.23 亿元（+936.3%yoy），归母/扣非归母净利润37.08/36.36 亿元，符合业绩快报预期。报告期内，公司收入大幅增长并实现盈利，主因与BMS 就BL-B01D1 达成合作协议的8 亿美元首付款到账。我们看好公司管线创新价值，核心产品BL-B01D12025 年有望迎来临床进展和数据读出的关键节点。公司ADC 及双/多抗等创新产品持续迭代推进，全球化潜力有望加速释放。维持“买入”评级。

    BL-B01D1：临床强势进展，年内有望迎来持续催化BL-B01D1 的临床在全球加速推进：1）国内9 个III 期临床进行中，覆盖了EGFRm NSCLC 1&2L、HR+/三阴乳腺癌 2L+等多个大瘤种；2）至少1 个全球III 期临床有望下半年启动，公司有望因此获得2.5 亿美元里程碑，并验证其在海外的探索步入快车道。此外，我们预计本品年内有望迎来多项催化，推动其价值的逐步兑现：1）包括EGFRm NSCLC 等适应症在内的多个II 期临床研究数据有望在ASCO 读出，我们看好其PFS 数据良好，验证其可耐受性；2）公司有望年内提交本品的首个NDA。

    研发管线稳步推进，新一代产品持续迭代

    公司创新管线储备丰富，临床稳步推进：1）BL-M07D1（HER2 ADC）ILD发生率低，两项头对头T-DM1 辅助/2L+治疗HER2+乳腺癌的III 期临床正在进行，联用帕妥珠单抗新辅助治疗II/III 期临床已启动；2）BL-M11D1（CD33 ADC）AML 适应症初步疗效和安全性数据亮眼，国内/海外I 期临床正在进行；3）SI-B001 布局IO 经治NSCLC/ESCC/HNSCC 后线适应症，有望填补PD-1(L)1 耐药空缺；4）GNC-038（四抗）自免适应症（RA/SLE）I 期临床已启动；5）技术平台内部持续迭代，新一代ADC 以及多抗的国内/海外临床正在陆续开展。

    现金储备充裕

    公司研发投入不断加强，2024 年研发费用14.4 亿元（93.34% yoy）。得益于BD 首付款及化学制剂/中成药制剂等收入补充，截止2024 年底公司现金及现金等价物32.1 亿元，现金储备充裕。

    盈利预测与估值

    考虑公司持续加大研发投入， 我们上调公司费用率预测， 预计公司2025-2026 年归母净利润为0.62/(0.10)亿元(前值0.78/(0.09)亿元)，并预计27 年为(14.73)亿元，对应EPS 为0.16/(0.02)/ (3.67)元。基于DCF 的目标价为314.67 元（WACC 6.9%，永续增长率3.0%；前值为308.37 元）。

    风险提示：临床试验风险，产品商业化风险，合作方终止协议风险。