中国银河(601881)：客户规模快速增长 自营配置结构改善

　　事件：3 月28 日，中国银河披露2024 年年报，业绩符合预期。2024 年公司实现营收354.7 亿元，同比+5.4%；归母净利润100.3 亿元，同比+27.3%。4Q24 公司营收83.9 亿元，同比/环比+2.8%/-16.1%；归母净利润30.7 亿元，同比/环比+140.5%/+19.1%。2024 年公司的加权平均ROE 为8.30%，较去年同期+ 0.78 pct 。

    　　零售、机构客户均获较快增长，4Q24 经纪业务表现亮眼。2024 年公司经纪业务收入61.9亿元，同比+12.5%。4Q24 公司经纪业务收入25.0 亿元，同比/环比+92.2%/+110.9%。

    　　2024 年末，1）零售业务方面，公司客户总数超过 1,730 万户，托管证券总市值人民币5.09 万亿元，较2023 年末增长21.8%。2）机构业务方面，2024 年末，PB 业务客户数量达 7,036 户，较 2023 年末增长 12.8%； 2024 年 PB 业务股基交易量为人民币3.58 万亿元，较 2023 年增长 23.3%。

    　　债券承销规模实现高增长，行业排名有所提升。2024 年公司投行业务收入6.1 亿元，同比+10.6%。4Q24 公司投行业务收入2.4 亿元，同比/环比+10.0%/+140.6%。2024 年公司债券承销规模4816.1 亿元，同比+34.4%，市占率为3.5%，行业排名第6 名，同比提升5 位。

    　　国际业务利润贡献提升，海外经纪业务保持领先。2024 年，银河国际控股实现收入/净利润21.73/3.28 亿元，同比+8.3%/+32.3%。银河海外在东南亚核心区域继续保持优势地位，在马来西亚、新加坡、印度尼西亚和泰国的市场排名分别为第 1、第 3、第 4 和第 6，在马来西亚和新加坡的经纪业务市场份额均超过10%。

    　　2H24 自营债券配置策略转向，股债配置结构再平衡。2024 年公司自营投资净收益114.4亿元，同比+49.5%。4Q24 公司自营投资净收益27.5 亿元，同比/环比+50.5%/-27.6%。

    　　2019 年以来，公司连续多期增配债券且主要列入交易性金融资产科目；但2024 年下半年公司自营债券配置规模收缩。期末，公司金融投资资产规模（含衍生金融资产）3867 亿元，较二季度末-5.6%。其中，公司列入交易性金融资产的债券投资规模1383 亿元，较二季度末-8.7%；公司其他权益投资工具规模557 亿元，较二季度末+2.9%。我们认为，随着宏观环境改善，公司投资业务将有望受益于结构变化，实现稳健的业绩贡献。

    　　投资分析意见：维持中国银河“买入”评级。根据年报情况和市场一季度表现，我们调整公司2025-2027 年盈利预测，2025-2027E 归母净利润为113 亿元、129 亿元、147 亿元（原2025-2026 年预测为118 亿元和130 亿元），同比分别+12.5%、+14.1%、+14.1%。

    　　截至2025 年3 月28 日，公司最新收盘价对应25 年动态PB 为1.56x。公司经纪、投资、国际业务先发优势明显，随着后续市场IPO 发行改善、交投活跃度提升，公司业绩有望进一步改善，维持“买入”评级。

    　　风险提示：资本市场改革不及预期，投行业务修复不及预期，市场交投活跃度下滑。2024年11 月6 日，证监会吉林证监局对公司出具《关于对中国银河证券股份有限公司长春人民大街证券营业部采取出具警示函监管措施的决定》。2024 年5 月31 日，证监会对公司出具《关于对中国银河证券股份有限公司采取责令改正措施的决定》。