华新水泥(600801)：Q4业绩同比高增 全年海外业务亮眼

　　事件：公司发布2024 年年报，2024 年实现营收342.17 亿元（yoy+1.36%），实现归母净利润24.16 亿元（yoy-12.52%）；2024Q4实现营收94.98 亿元（yoy-0.98%），实现归母净利润12.78 亿元（yoy+43.94%）。拟按每10 股派息4.6 元（含税），现金分红比例达40%。

    　　需求不足致国内水泥营收承压，境外营收同比高增。2024 年公司实现营业收入342.17 亿元（yoy+1.36%），Q1、Q2、Q3、Q4 各季度公司营收增速分别为6.87%、-0.54%、1.78%和-0.98%。2024 年，公司主营水泥业务营收180.31 亿元（yoy-1.64%），其中，销量约5702 万吨（yoy-1.99%），水泥销售均价约316.21 元/吨（同比+1.12 元/吨），成本约241.11 元/吨（同比+10.34 元/吨），吨毛利约75.10 元（同比-9.22 元），毛利率约23.75%（同比-3.01pct）。

    　　2024 年，受房地产开发投资持续下行及基建投资增速放缓等影响，下游需求不足，境内营收承压，公司全年境内营收为261.74亿元，yoy-7.41%，海外业务进展显著，实现境外营业收入79.84亿元，同比高增46.79%。

    　　全年毛利率仍承压，Q4 盈利能力环比提升，归母业绩同比高增。

    　　2024 年，公司实现归母净利润24.16 亿元（yoy-12.52%），全年业绩同比下滑，主要由于毛利率下滑所致。2024 年，公司销售毛利率为24.69%（同比-2.02pct）。2024 年，公司期间费用率12.58%（同比-0.27pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.12pct/+0.10pct/-0.06pct/-0.19pct。在毛利率下降影响下，2024 年，公司销售净利率为8.63%（同比-0.90pct）。分季度看，Q1、Q2、Q3、Q4 公司归母净利润同比增速分别为-28.43%、-41.45%、-40.17%和43.94%，Q4 公司归母业绩同比大幅高增，或主要系资产处置收益同比增加（3.1 亿元）叠加销售费用率（yoy-1.07pct）/财务费用率（yoy-2.69pct）同比下降所致。2024Q4 公司销售毛利率26.41%，环比+1.67pct，或由于2024Q4 公司核心区域湖北水泥价格提涨落地带来盈利环比改善。

    　　一体化发展成效显著，骨料销量/毛利率表现亮眼。2024 年公司一体化战略持续推进，骨料和混凝土业务营收持续增长，骨料在高毛利率基础上盈利进一步提升，成为稳定公司业绩的主要支撑之一。根据华新发布，非水泥业务营收占比达45%，EBITDA 占比达56%。①骨料业务，2024 年公司骨料业务实现营收56.42 亿元（yoy+5.18%），营收占比为17.18%（同比+1.29pct）,毛利占比为23.27%（同比+2.50pct），销量1.43 亿吨（yoy+9.03%），销售均价39.39 元/吨（同比-1.44 元/吨），吨毛利18.88 元/吨（同比+0.14 元/吨），毛利率47.92%（同比+2.04pct）。②混凝土业务，2024 年公司混凝土业务实现营收84.15 亿元（yoy+9.97%），销量3181 万方（yoy+16.65%），销售均价264.55 元/方（同比-16.05元/方），成本232.75 元/方（同比-4.41 元/方），毛利率12.02%（同比-3.46pct）。

    　　境外水泥销售同比高增，新产线贡献业绩增量。2024 年公司海外业务营收79.84 亿元（yoy+47%），占整体营收比重约23.33%（同比+7.22pct），海外水泥销量1620 万吨（yoy+37%），海外产能超2250 万吨/年（yoy+8%）。此外，期内公司加速国际化布局，签约尼日利亚水泥产能1060 万吨/年及巴西骨料产能880 万吨/年，期内莫桑比克纳卡拉工厂3000 吨/日水泥熟料生产线新建项目建成投产，赞比亚奇兰卡工厂2000 吨/日水泥熟料生产线改3000 吨/日及恩多拉工厂1217 吨/日水泥熟料生产线改2500 吨/日项目、南非工厂3300 吨/日水泥熟料生产线改5500 吨/日项目、马拉维2000 吨/日水泥熟料生产线新建项目、津巴布韦30 万吨/年粉磨站等项目顺利推进。截至2024 年底，公司海外累计运营及在建水泥产能突破2500 万吨，海外熟料产能排名全国第三，2025 年海外水泥销售和营收有望进一步增长。

    　　国内水泥供需有所改善，海外业务维持快速发展，高毛利业务持续贡献业务。目前，国内水泥需求持续处于下行期，1-2 月全国水泥产量yoy-5.70%，较1-12 月降幅收窄3.8pct，随地产下行至稳态水平，未来或迎来边际改善，叠加供给侧措施持续推进，水泥价格和盈利持续修复可期。海外市场，公司加速国际化布局，随公司新产线投产，后续营收和业绩贡献有望进一步增加。一体化战略持续推进，高毛利率骨料业务有望持续增厚公司业绩。此外， 公司持续深耕绿色低碳， 2024 年国内熟料综合能耗94.03kgce/t，同比下降0.67kgce/t，达到标杆水平的窑线31 条，占比达到63%。

    　　投资建议：预计2025-2027 年公司整体营收分别为363.52 亿元、396.97 亿元和430.37 亿元，分别同比增长6.24%、9.20%和8.41%；预计2025-2027 年公司归母净利润分别为24.25 亿元、26.96 亿元和30.47 亿元，分别同比增长0.36%、11.18%和13.03%，对应2024-2026 年PE 分别为11.6 倍、10.4 倍和9.2 倍，给予2025 年13 倍PE，对应6 个月目标价15.2 元。

    　　风险提示：宏观经济波动；下游需求回暖不及预期；海外业务拓展不及预期；错峰生产执行不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨；盈利预测不及预期。