供给变革三：哪些细分建材加速再平衡

　　调整逾三年后，建材链哪些细分行业供需接近再平衡？

    　　2021 年下半年以来，建材基本面和板块指数承压下行，建材企业积极调整应对。三年过去，哪些细分行业加快实现供需再平衡，哪些行业未来盈利可能具备更高弹性？我们在本报告，通过梳理回顾水泥、浮法玻璃、陶瓷、玻纤、光伏玻璃、钢结构、家装等七个细分行业供给端变化历史和盈利、资本开支现状，认为当前水泥和玻纤自我平衡供给的能力相对较强，光伏玻璃龙头主动调整加快行业拐点出现，浮法玻璃、陶瓷和家装等细分行业则尚处于被动退出阶段，重点关注竣工需求下行斜率或新进入者的差异化竞争模式，推荐海螺水泥H、华新水泥H、中国巨石、中材科技、三棵树、福莱特。

    　　类型一：传统需求承压、新产能严格限制，但产能退出相对温和

    水泥、平板玻璃和建筑陶瓷是传统建材行业能源消费的主要部分，能效提升是行业去产能的重要推动力。下游需求集中在房建和装饰环节，2021 年以来持续承压，但水泥和玻璃产能自2017 年即受到严格限制，其中水泥新增产能控制相对更到位，而建筑陶瓷产能准入尚缺乏明确的更高标准。水泥行业在去产量方面经验丰富，25-27 年超产治理+纳入碳市场+行业整合并购有望加速，24Q1 行业盈利低点堪比15Q4，但行业更强的资产负债表韧性或将拉长再平衡周期。25 年浮法玻璃和陶瓷需求或仍将面临挑战，但玻璃跌价和高库存有望推动行业集中冷修，阶段性减产有望推动板块价格反弹。

    　　类型二：需求仍有增量、新产能限制少，光伏玻璃减产加速

    玻纤和光伏玻璃属于非金属建材的重要新材料，下游需求仍然有所增长，我们测算2024 年玻纤纱和光伏玻璃需求分别同比增长4.6%/19.6%。有需求同样面对有新供给，尤其玻纤当前吨盈利尚可，24Q1 行业盈利低点以来推动三轮复价，行业面临新进入者和二线企业扩张压力，但重投资和高启停成本属性导致25 年行业供给压力不大。而光伏玻璃当前价格已跌至成本线，24Q3 龙头企业带头减产加速行业再平衡，25H1 分布式光伏抢装催化需求，重投资和高启停成本减少短期供给，看好行业盈利短期明显改善。

    　　类型三：增量需求向存量转换，新进入者竞争或加速变革

    我们认为家装和和钢结构也是行业再平衡相对较快的细分板块，但更多是新进入者和新技术对传统产业的升级改造。以贝壳为代表，以其高性价比的整装模式、二手房成交流量入口为核心优势，近年对传统家装冲击较大，加快行业落后产能供需再平衡。而鸿路钢构为代表，主动发力智能制造，打破了钢结构行业传统的产能扩张路径，能够实现更高效率、更低成本的规模优势，以巩固其成本领先和龙头地位。行业未来更多将依赖于存量更新需求，需求转换阶段，我们认为主动拥抱新技术、加速组织变革的企业有望胜出；而对于家装内的消费建材而言，需要重点关注C 端零售优势突出的企业。

    　　风险提示：地产需求上行速度超预期，供给侧政策执行力度低于预期，行业产能退出周期缓慢。