交运行业25Q1业绩前瞻：内需持续修复 海外延续景气

投资要点

    航空机场：Q1 行业客座率创新高，量好于价航空：2025 年春运客流创历史新高，客座率维持高位，票价在高基数上双位数下跌，但春运后票价同比跌幅持续收窄，3 月有望同比持平。考虑一季度油价同比下跌10%、人民币升值0.17%，预计华夏业绩同比高增（24Q1 基数较低）。

    1）春运：2025 年春运期间民航旅客量日均约225.5 万人次，同比增长7.4%，创历史新高。民航经济舱(含税)平均票价约875 元，同比下降11.3%。2）1-2 月累计ASK：国航、南航、东航、春秋、吉祥ASK 同比24 年同期分别+4%、+6%、+6%、+9%、+8%。3）1-2 月累计客座率：国航、南航、东航、春秋、吉祥累计客座率分别为80.5%、85.7%、83.9%、91.0%、83.8%，同比24 年同期分别+0.4、+2.4、+3.5、-0.9、-1.6pct，同比19 年同期分别-1.7、+2.9、+1.4、-1.1、-0.9pct。4）油价：25Q1 航空煤油平均价格为6042 元/吨，环比小幅提升，同比24Q1 下跌10%。5）汇率：3 月21 日美元兑人民币中间价7.1760，人民币较24年末升值约0.17%。

    机场：随着国际航线旅客吞吐量恢复，机场商业持续好转，机场业绩持续修复。

    1-2 月上海机场、白云机场旅客量分别为2151、1345 万人次，恢复至19 年同期的107%、112%，其中国内旅客量恢复至19 年同期的114%、121%，国际及地区旅客量恢复至19 年同期的93%、89%。

    跨境物流：空运运价指数同比+9%，嘉友非洲业务高速增长嘉友国际：非洲板块保持增长趋势，预计蒙古焦煤业务贸易量有望同比增长，但单吨利润因煤价、短盘运费高基数而有一定压力。2025 年1-2 月，甘其毛都口岸进口煤炭量574 万吨，同比-4%，进口铜精粉19 万吨，同比+22%。25Q1（截至3 月18 日）短盘运费平均为58 元/吨，同比-51%。

    跨境物流：Q1 空运运价同比稳步提升，跨境电商货运量增长为行业运价提供较强支撑，Q1（截至3 月17 日）上海出境空运运价指数（BAI80）平均为4292点，同比+9%，环比-19%。

    公路铁路港口：公路货运同比改善，港口延续增长，但外需或受关税扰动公路：25Q1（截至3 月16 日）高速公路货车周均通行量同比+0.3%、环比-19%，预计高速公路公司25Q1 盈利同比略有改善。

    铁路：2025 年1-2 月全国铁路发送旅客7.38 亿人次，同比增长6.4%，其中动车组发送旅客5.44 亿人次，同比增长6%。全国铁路旅客周转量完成2898 亿人公里，同比增长2.9%，其中动车组旅客周转量1923 亿人公里，同比增长4.5%，铁路客流维持中个位数增长。但从广深铁路披露数据来看，1-2 月，广深铁路旅客发送量同比-7.3%，长途车旅客发送量同比-5.9%，表现较为疲弱。

    港口：截止3 月16 日，中国港口集装箱周吞吐量同比+10.5%，外贸表现强劲，显示出需求的韧性。

    航运：内贸集运运价回暖，油散运价仍处低位油运：受美国制裁俄罗斯原油、特朗普极限施压伊朗的影响，25Q1 VLCC 运价环比24Q4 持续回升，但由于24Q1 红海事件发酵，面临较高基数，VLCC 运价同比仍下滑11%。苏伊士船型运价3.5 万美元/天，同比下滑26%，MR 船型运价1.8 万美元/天，同比下滑52%。

    集运：外贸方面，Q1 SCFI 运价均值1849 点，同比-8%，24Q1 受红海事件影响，集运亦面临较高基数。CCFI 方面，Q1 运价均值为1372 点，同比+6.3%，主要因为红海事件后长协价格提升，船公司锁定高收益长协价。内贸方面，Q1PDCI 指数均值为1229 点，同比+9%，受外贸租船景气带动，内贸运力持续收紧，带来运价的回暖。

    干散货方面，25Q1 BDI 指数均值1055 点，同比-42%，其中BSI 指数均值796点，同比-32%，铁矿石港口库存处在高位，港口累库持续走高，整体进口需求处于较低位置。

    快递：件量延续双位数增速，年后价格竞争逐步激烈上游商流：2025 年1-2 月社零总额8.13 万亿，同比+5.5%，实物商品网上零售额累计1.8 万亿，同比+14.4%，前2 个月实物商品网购渗透率为22.4%。

    行业情况：2025 年1-2 月快递业务量累计完成284.8 亿件，同比增长22.4%；1-2月快递业务收入累计完成2210.4 亿元，同比增长11.2%。根据国家邮政局和交通运输部发布的数据，我们估算2025 年Q1 行业件量同比有望延续双位数增长，预计增速为20%左右。2024 年底以来部分产粮区价格竞争拉开序幕，2025 年年后开工以来行业单票价格仍承压，叠加件量高速增长，我们预计2025Q1 快递公司业绩有望同比保持稳健。

    投资建议

    1）航空机场：年初春运量价表现受高基数扰动，并且市场此前对油价、汇率预期较为谨慎，导致航空板块股价下行。短期来看，行业进入传统淡季，供给持续紧张，低基数效应有望带来票价拐点，叠加油价、汇率均出现边际改善。中长期来看，行业供给受限预计较持久，需求有望稳健增长，供需关系逆转在即，高利润弹性可期，建议逢低布局。推荐：春秋航空、吉祥航空、华夏航空、中国国航、南方航空、中国东航。

    2）高股息

    公路：当前复杂宏观背景下，持续高增长行业稀缺，盈利稳健、现金流稳定、分红意愿及能力强的高股息资产价值凸显。推荐招商公路、宁沪高速、皖通高速。

    港口：长和拟向贝莱德财团出售全球43 个港口资产（含巴拿马运河关键港口），交易价值达228 亿美元，获得国家层面的关注，这一事件引发全球港口战略价值重估。我们认为，港口作为关键基础设施，未来的战略地位将持续提升，政策或将加速行业整合并购，推荐：招商港口、青岛港。

    铁路：客运表现维持较高景气度，推荐京沪高铁：国铁集团核心资产带来的旺盛客运需求，量价提升带来的盈利增长空间；推荐广深铁路：有望完全进入高铁运营领域，带来业绩、估值双升。

    3）跨境物流：中蒙业务基本盘持续夯实，中非业务快速扩张，支撑业绩增长，推荐嘉友国际。

    4）快递物流： 2025 年以来行业件量增速仍延续双位数增长趋势，但行业价格竞争或将加剧，龙头市占率或进一步提升。直营快递快运企业持续开拓消费场景，降本增效。①加盟快递：中长期看，行业分化持续，头部快递企业的市场份额有望进一步提升（中通快递）；申通快递件量持续高速增长，2025 年盈利弹性有望加速释放，建议关注圆通速递/韵达股份。②直营：看好顺丰控股（时效业务稳中有升、大件快运业务利润提升叠加新业务持续改善）、京东物流（深耕一体化供应链，外部快递快运业务持续增长，降本增效成果显著）、德邦股份（不断完善网络布局，聚焦核心主业，受益于以旧换新政策，加快与京东大件合作，公司业绩有望进一步修复）。

    5）航运：油运方面，2025 年面临全球新的变局，特朗普当选后持续对俄罗斯、伊朗施压，意在限制其原油出口，利好合规市场需求释放。展望Q2，OPEC 计划从4 月起每月增产约14 万桶原油，合规市场需求将进一步提振。目前全球约 10%油轮运力被美国制裁，随着制裁政策持续发酵，合规市场VLCC 供需关系将进一步趋紧，且2025 年VLCC 交付数量仅5 艘，我们继续看好油轮市场景气度。干散货方面，俄乌局势有望缓和，或将带来战后重建对干散货的需求增加，以及2025 年西非西芒杜铁矿有望投产，干散货平均运距有望进一步拉长。集运方面，红海绕行有望持续，行业景气度有望高位维持。推荐：中远海能、招商轮船、招商南油、海通发展、国航远洋、中远海控。

    风险提示

    核心假设不及预期导致业绩不及预期的风险，需求不及预期风险，运价不及预期风险，油汇大幅波动，突发事件等。