银行业2025年2月金融数据点评：如何理解M1增速？

　　3 月14 日，央行公布25 年2 月金融数据。

    　　整体来看，社融和信贷情况与我们《2 月社融货币前瞻》一致，但 M1 增速延续1 月下行，低于我们预期，我们解读如下：

    　　我们在上月金融数据点评中详细阐述新老M1 口径的差异和春节错位带来的M1增速影响，1 月M1 增速回落符合季节性，按照季节性2 月M1 增速应该有所回升。但2 月新口径M1 增速0.1%，继续回落0.3pct。我们测算2 月老口径M1增速为-2.5%，较1 月环比回升3.3pct，虽然回升，但增速仍低于去年12 月份增速，也就是今年前两个月合计，新老口径M1 均同比回落。

    　　M1 增速为何重要？M1 主要是居民和单位活期，活期存款对居民部门来说可以理解为交易性流动性需求，体现为消费、购房和非存款类金融投资的潜在意愿。

    　　对企业来说，活期存款一方面体现为企业部门经营性现金流回笼顺畅，另一方面显示企业部门有潜在采购或投资需求，需要留存足够活期存款备付。可以看出，居民和企业活期存款的增长，对经济活力有较强指示意义，所以市场对M1增速关注度较高。

    　　当前M1 增速显示的状态。本轮新老口径M1 增速低点都出现在去年9 月份，之后随着财政政策发力，回升至12 月份，1 月、2 月新口径M1 增速继续回落，老口径1 月份明显回落，2 月份回升但仍低于去年12 月底增速。老口径M1 和单位活期增速仍为负值，新M1 增速虽然转正，但仍明显低于社融和名义GDP增速，而且1-2 月份有回踩趋势，说明全社会经营性现金流增速低于经济增速和债务增速。

    　　财政政策力度决定了M1 增速的趋势。从2 月数据来看，政府债发行明显多增支撑了社融增长，但是财政存款留存多增高于政府债多增，我们构建的财政力度指标同比少增约0.64 万亿，也就是2 月财政积极发债但支出相对偏慢，这既拖累了单位活期和老M1 增速，也对银行间流动性形成一定扰动。

    　　资本市场可能对居民活期有分流。2 月非银存款明显多增约1.67 万亿，一方面源自银行对非银的净融出回升，另一方面可能是资本市场活跃带动了居民活期有向广义金融市场和资本市场迁徙，这也拖累M1 增速恢复。居民活期向资本市场流动，助于形成财富效应带动信心恢复，但资本市场的长期健康需要基本面支撑，最终我们需要看到消费恢复带动居民活期回归正常值。

    　　流动性和银行观点：2 月财政力度的回踩可能是等待3 月两会财政的最终定调，目前看财政延续积极态势，预计2 月多累计的财政存款会重新投放，一方面形成基础货币的补充，并缓和银行间流动性压力；另一方面会补充单位活期，带动老口径M1 延续回升。所以虽然2 月数据显示财政政策放缓，经济活力有待回暖，但我们仍可以对经济和资本市场维持乐观。但也要注意，当前各个政策部门高度重视资本市场反馈，如果资本市场活力恢复速度领先经济基本面太多，可能会导致政策部门误读资本市场的信号，导致政策必要的连续性下降。所以我们对资本市场要保持乐观，但也要避免非理性乐观导致实体经济政策提前歇力。对银行而言，如我们年度策略《流水不腐》中所预期。财政发力且结构向补贴生育等民生政策倾斜，利好银行的绝对收益和复苏类银行的超额收益。另外近期公募基金评价体制更加注重长期业绩和实际赚钱效应，预计高夏普和高长期年化回报的银行板块会受益于公募基金的风格再配置，利好银行板块折价收敛和估值修复。

    　　风险提示：经济基本面改善偏慢；政策力度低于预期；存款竞争及定期化加剧。