华润三九(000999)：各业务板块稳健增长 期待并购整合进展

　　业绩简评

    　　2025 年3 月12 日，公司发布2024 年年度报告。2024 年公司实现收入276.17 亿元（同比+11.63%），归母净利润33.68 亿元（同比+18.05%），扣非归母净利润31.18 亿元（同比+15.01%）。

    　　单季度看，公司2024 年Q4 实现收入78.76 亿元（同比+28.47%），归母净利润4.08 亿元（同比-9.39%），扣非归母净利润3.66 亿元（同比-10.27%）。

    　　经营分析

    　　CHC 业务稳健增长，充分彰显品牌竞争力。24 年公司CHC 业务实现收入124.8 亿元，同比+14.13%。零售环境虽然承压，但公司通过丰富产品组合、更迭品牌传播方式、强化渠道协同等方式，促进CHC 业务稳健增长。

    　　处方药板块增长超预期，未来有望趋势向好。24 年公司处方药板块实现收入60.06 亿元，同比+15.04%。此前受中药配方颗粒集采等多个因素影响，公司处方药板块在23 年及24 年H1 有所承压，24 年H1 公司配方颗粒销量实现恢复性增长，24 年全年配方颗粒收入端已实现增长。国药业务未来有望通过积极拥抱集采，逐步实现以价换量，提升市场份额。

    　　并购整合持续发力，整体实力稳步增强。公司与昆药集团的融合不断深入，根据昆药集团24 年年报，其业绩已明显向好，25 年公司与昆药融合的成效有望进一步彰显。此外，公司对天士力28%股份的收购在稳步推进中，未来若成功落地并顺利完成整合，有利于公司加快补充创新中药管线，增强公司全产业链核心竞争力。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　公司CHC 业务有望稳健增长，处方药板块趋势向好，并购整合成效逐步显现。在不考虑天士力收购后续并表影响的情况下，预计公司25-27 年归母净利润分别为37.89/43.89/50.58 亿元,分别同比增长12%/16%/15%，EPS 分别为2.95/3.42/3.94 元，现价对应PE 分别为14/12/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　市场竞争加剧风险；并购整合不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。