高收益债专题：我国违约债券交易机制及现状研究

　　近年来我国债券违约事件有所增多，截至2021 年三季度末已有692 只债券违约、合计违约规模高达6003 亿元，涉及228 个发行人。随着信用债违约进入常态化阶段，完善债券违约处置机制、提升违约处置效率愈发重要。相较于自偿、代偿和重整等常见的违约处置方式，违约债券交易有助于提高违约债券流动性、增强违约债券的风险定价有效性，同时还有利于防范化解市场风险聚焦、丰富债券违约处置机制，是实现我国债券市场纵深发展的必经之路。本文围绕我国现阶段违约债券交易机制以及各项业务实践情况展开分析，旨在为违约债券处置、高收益债市场投资及风险定价提供一定参考。

    　　目前我国违约债券交易机制介绍

    　　债券匿名拍卖机制：2018 年6 月，全国银行间同业拆借中心发布《关于开展债券匿名拍卖业务的通知》及配套细则，针对具有高风险、低流动性等特点的特定券种，同业拆借中心推出基于现券匿名撮合系统的债券匿名拍卖机制，有利于促进市场价格发现、提升市场透明度和流动性。

    　　到期违约债券转让机制：2019 年初，北京金融资产交易所基于多年不良资产转让业务经验，针对到期违约债券，推出以动态报价为核心的到期违约债券转让机制。

    　　特定债券转让机制：2019 年5 月，沪深交易所分别联合中证登发布《关于为上市期间特定债券提供转让结算服务有关事项的通知》，针对违约债券及其他高风险债券，沪深交易所建立特定债券转让交易机制，加速交易所市场信用风险化解、处置和出清进程。

    　　我国违约债券转让交易的进展与现状

    　　债券匿名拍卖业务方面，自2018 年7 月首次债券匿名拍卖活动举办以来，截至目前已成功达成债券匿名拍卖交易51 笔，涉及发行人29 家、债券38 只，其中违约发行人约五成，债项以中期票据为主，成交价格区间较广。

    　　到期违约债券转让业务方面，2019 年以来北金所到期违约债券成功转让41 笔，涉及债券20 只、发行人11 家，以民营企业为主，债券成交集中度高，违约债成交价格普遍较低。

    　　特定债券转让业务方面，截至目前沪深交易所存量特定债券共计101 只，涉及36 家发行人，以民企为主，特定债券交易活跃度低，发行人集中度高，以泰禾集团、凯迪生态、天广中茂、吉林利源等发行人为主。

    　　我国违约债券交易存在的问题及建议

    　　目前我国初步形成“全国银行间同业拆借中心——违约债券匿名拍卖业务”、“北京金融资产交易所——到期违约债券转让业务”、“沪深交易所市场——特定债券（违约债券）转让业务”三大模式的违约债券交易机制。从违约债券交易实践情况看，就已发生违约的692 只债券而言，仅149 只通过上述交易机制实现了违约债券交易，且单券普遍交易量较小、交投活跃度低，以沪深交易所市场为例，特定债券“区间成交量/债券余额”不足0.1 倍。总体而言，目前我国违约债券市场容量较小，在促进违约债券处置进展、增强违约债券的风险定价等方面仍有较大提升空间。因此笔者为进一步推动违约债市场发展提出以下建议：

    　　第一，针对我国违约债券市场流动性差、违约债券交易不活跃等现状，建议逐步培育多层次违约债券投资者结构，增强违约债交易市场活力，促进市场有效出清。

    　　第二，由于我国违约历史较短、回收率历史数据积累不足，违约债券风险定价难，建议完善违约债券多元化报价、估值服务，推动信用衍生品市场发展，促进信用风险合理定价。

    　　第三，三大违约债券交易机制存在差异，违约债券跨市场交易中存在套利空间，建议构建跨市场统一的违约信用债交易市场。

    　　第四，我国违约债券信息披露制度尚不健全，建议进一步增强违约债券交易结算监测，统一并细化违约债券交易信息披露要求，以防范内幕交易、利益输送等行为发生。