宏观研究：广义财政仍在筑底 稳信用渐行渐近

　　摘要：

    　　9 月和三季度GTJA-GFI 显示广义财政仍在筑底：

    　　9 月国泰君安广义财政指数为100.31，比上月下降0.07，三季度比二季度累计下降0.36，比二季度降幅（0.61）收窄，表明广义财政仍在筑底阶段；

    　　三季度生产性财政占广义财政比重平均为37.1%，高于二季度的29.3%；

    　　预算内资金占广义财政比重达到93%，为5 月以来最高水平，预算外资金则持续压降。

    　　实体经济从“降杠杆”走向“稳杠杆”：

    　　9 月实体经济宏观杠杆率为268.6%，比上月提高0.3%，为2021年以来首次上升，表明实体经济开始从“降杠杆”走向“稳杠杆”；9 月居民部门杠杆率为62.5%，比上月提高0.2%，三季度比二季度累计下降0.1%，2021 年以来居民部门杠杆率整体维持平稳；9 月非金融企业部门杠杆率为160.8%，比上月下降0.3%，降幅较8 月（0.6%）收窄，三季度累计下降2.3%，比二季度降幅（3.1%）也有所收窄，非金融企业杠杆率降幅最快的时期已经过去；9 月政府部门杠杆率为45.6%，比上月提升0.5%，三季度较二季度累计提升0.7%。整体来看，政府部门杠杆率提升有限。其中，中央政府部门杠杆率比上月提升0.3%，三季度累计提升0.2%，地方政府部门杠杆率比上月0.2%，三季度累计提升0.5%。中央财政发力相对克制，地方财政在专项债发行提速的带动下发力较强。

    　　我们认为，9 月和三季度GTJA-GFI 和月度杠杆率表明：

    　　广义财政周期已在底部，四季度走入触底反弹初期，2022 年上半年反弹更加明显，在预算外资金持续压降的背景下，预算内资金是广义财政发力的主要抓手；

    　　实体经济宏观杠杆率企稳表明稳信用渐行渐近。政府部门杠杆率率先反弹，预计将是四季度宏观杠杆率上升的主要贡献因素；非金融部门杠杆率在四季度企稳；居民部门杠杆率虽然可能有房贷限制放松的提振，但存量房产税落地预期下，房产销售不确定性增强，预计整体仍将继续维持平稳。