太平鸟(603877)公司季报点评：激励落地奠定长期发展 效率改善或在旺季爆发

前三季度收入同比增34%。公司2021 年前三季度实现收入74 亿元，同比增长34%，归母净利润5.54 亿元，同比增长78.54%，扣非归母净利润4.10亿元，同比增长91.17%，毛利率为53.59%，同比提升2.16pct，净利率7.47%，同比提升1.94pct。单3 季度实现收入24 亿元，同比增长3.92%，归母净利润1.43 亿元，同比下降24.66%，毛利率50.02%，同比提升0.05pct，净利率5.96%，同比下降2.19pct。

    存货周转持续改善，轻装迎接冬装旺季。单3 季度由于行业零售增速减弱，造成收入增速放缓，单3 季度从品类维度看，女、男、乐町、童装分别收入增长4.1%、8.8%、-3.6%、11.8%，从店铺维度看，直营、加盟、电商收入分别增长-6.83%、15.98%、6.50%，我们判断直营和电商渠道反映出三季度行业销售较淡的实际情况，而加盟收入因主要为经销渠道备货，增速略高。

    虽然单3 季度收入增速放缓，在数字化、精细化的运营下，公司仍维持了较为健康的库存水平，期末库存28.2 亿元，存货周转天数199 天，同比减少约8 天，我们认为随“十一”假期后，全国陆续降温，冬装销售进入旺季，有望在四季度恢复收入高增长。

    21Q3 营业利润率9.64%，较19Q3 提升3.94pct，运营效率持续提升。单3季度毛利率50.02%，同比提升0.05pct，考虑到线上销售会计处理规则变动，我们估计毛利率仍实现小幅提升，单3 季度从品牌维度看，女、男、乐町、童装毛利率分别为52.08%、52.52%、41.27%、49.33%，分别同比变动-0.31pct、2.56pct、-6.68pct、1.87pct。与去年同期宣发活动较少相比，今年在25 周年庆、品牌宣传、设计研发上增加投入，导致净利率同比有所下降。

    然而，与疫情前的单3 季度相比，公司营业利润率已有显著提升，本期达9.64%，17-19Q3 分别为6.59%、6.49%、5.70%。我们认为，公司已连续2个季度呈现营业利润率改善情况（21Q2 公司经营利润率12.2%，2017-2019年Q2 分别为3.98%、3.78%、4.04%），随收入增速改善，利润端或将出现规模效应弹性。

    网罗年轻偶像，目标活力年轻消费群体。公司先后合作多名青年偶像、奥运冠军合作——聘请白敬亭为太平鸟男装品牌代言人，王一博为品牌全球代言人，杨倩为太平鸟女装SUPERCHINA 代言人，我们认为太平鸟品牌熟悉年轻消费群体的喜好，配合优质代言人，开发时尚服装款式，满足年轻消费者需求，提高品牌影响力。

    风险提示。终端零售疲弱，开店不达预期