银行：社融弱、信贷强 企业中长贷需求旺盛

　　摘要：5 月新增人民币贷款1.5 万亿，同比多增200 亿；新增社融1.92 万亿，同比少增1.27 万亿，社融余额同比11%，环比降0.7pct；M1、M2同比6.1%、8.3%，环比分别下降0.1pct、上升0.2pct。

    　　企业中长期贷款需求旺盛，信贷额度管控有所放松。5 月新增人民币贷款1.5 万亿，同比多增200 亿，结束此前3、4 月信贷同比少增的格局，由于社融连续3 个月同比大幅减少，央行放松了对银行的信贷额度管控，缓解信用环境过于偏紧的局面。（1）居民贷款同比少增811 亿，其中居民短贷同比少增575 亿，预计信用卡、消费贷投放稳定，经营贷受到监管严查经营贷流入楼市影响有所回落；居民中长贷同比略微少增236 亿，主要受房地产贷款集中度新规影响，按揭贷款额度有所收紧。从新增角度来看，5月居民中长贷仍有4500 亿左右，显示按揭贷款需求仍然强劲；（2）企业中长期贷款维持强劲，5 月企业中长贷同比多增1223 亿，连续15 个月保持多增，新增企业中长贷占比43.5%，较去年同期提高7.7pct。从需求看，制造业PMI 持续处于景气区间，企业盈利持续改善，支撑中长期贷款需求；从供给看，监管要求银行加大制造业等重点领域的信贷投放，优化信贷结构。

    　　社融增速继续下行，预计三季度末是社融增速底部。5 月新增社融较去年同比少增1.27 万亿，但剔除去年高基数影响，5 月社融仍较2019 年同期多增2076 亿。由于去年社融高基数主要在3-9 月，未来社融增速仍将继续下行，三季度末到达阶段性底部。（1）直接融资同比少增8512 亿：企业债融资减少1336 亿，同比少增4215 亿，一方面5 月往往是企业债融资淡季（5 月发债需要补充披露年报），另一方面与城投债融资收紧有关；政府债融资新增6701 亿较前四月明显增加，但由于去年基数偏高，同比仍少增4661 亿；（2）表内融资同比少增1652 亿：投向实体的人民币贷款同比少增1202 亿，外币贷款同比少增450 亿；（3）表外融资同比少增2885亿：委托+信托贷款减少1703 亿，同比多降1093 亿，考虑到2021 年信托类融资继续压降20%，叠加资管新规年底到期，预计非标融资仍将继续收缩；未贴现票据少增1762 亿。

    　　投资建议：我们同时看好成长属性的头部银行和受益周期修复的国有大行。（1）头部银行：未来有望保持15%-20%的确定性业绩增长，且轻资本、弱周期的中间业务收入占比持续提升，可给予15-20xPE；（2）国有大行：在经济持续复苏、存量风险彻底出清后，PB 有望修复至1.0xPB 之上。推荐组合：除我们无法覆盖标的外，推荐平安、宁波、邮储、工行。

    　　风险提示：宏观经济下行、疫情再次爆发、资产质量恶化、息差大幅收窄。