新角度看券商系列之六：“银行+券商”后浪来袭？兼论高质量投行的发展路径和趋势

　　事件：2020 年6 月27 日，财新报道“从权威人士处获悉，证监会计划向商业银行发放券商牌照，或将从几大商业银行中选取至少两家试点设立券商”。6 月28 日晚间，证监会新闻发言人做出“多路径发展高质量投资银行”的相关回复我们将在本篇报告中就市场关心和讨论的一些问题进行分析探讨。

    　　我们离混业经营还有多远？在路上，但条件还不成熟。通过对于美国监管模式变革的回顾，我们认为经济发展和居民财富增值需求、金融机构优化发展需要、监管能力加强和重大风险事件是推动混业经营的必要条件。对于我国而言，经济发展的需要推动金融行业的高质量发展，混业经营是一种有效的、符合直接融资市场发展需要的变革方式，监管部门在协同监管方面已做了探索，但目前进入混业经营的条件还不成熟、也无此紧迫性，循序渐进式的探索（如部分头部商业银行试点设立券商子公司）是合理的改革方式。

    　　发展高质量投资银行将体现在券业竞争格局的优化。发展高质量投行需要降低同质化竞争和周期波动性，监管也有意提升券商股东资质，资本市场更需要更有能力和担当的券商。从实现路径来看，2018 年以来监管部门在推动发展高质量投资银行上探索了以下几种路径：（1）从对外开放、注册制、财富管理转型和金融工具多元化等角度推动资本市场自身的改革和升级；（2）有意推动券商市场化合并和提升券商规模；（3）引入包括外资券商在内的优质竞争者。

    　　银行系券商的特点和对现有券业格局的冲击？银行系券商在服务B 端客户、开展固收类业务方面具有一定优势，但相应地其在经纪业务和权益类投行业务等权益类业务上相对较弱。银行系券商与银行股东之间存在互补关系，也享受股东带来的资源优势和相对低融资成本红利，但在分业监管的体系下，券商资产端并不能直接对接银行负债端，摩擦成本和协同效应对银行系券商经营的影响仍有待观察。总体来看，银行系券商能起到“鲶鱼效应”，对于大多数中小券商有一定冲击，但要冲击头部券商地位还言之尚早。

    　　如何看待券商行业的发展趋势？（1）券商在改革中进入新一轮成长周期。券商新一轮成长周期的动力至少来自以下四个方面：券商业务模式在市场改革中转型升级，资本补充和行业整合带来的盈利增长。金融科技带来的效率提升。激励机制变化在吸引人才的同时转变券商经营理念。（2）券商分化趋势更加明显。一方面，头部券商优势的得到强化，其在具有显著规模效应和高交叉风险的业务更具优势，其较强的股东背景和资本实力能为其提供整合其他券商提供必要支持。另一方面，中小券商探索细分领域做精做强。中小券商的相对优势在于轻资产业务，主要靠特殊运营机制和关键人才驱动，可能会通过发展特色化经纪业务、精品投行模式和特色资管模式进行破局。（3）混业经营趋势值得券商重视。在混业经营模式下，银行系券商将具有客户资源优势、低成本资金优势和经营稳定性，其在“机构化投资者”占主导的市场中更具优势。目前，银行已在部分领域与券商展开同业竞争，券商需要不断进行业务变革，在优势领域形成具有行业壁垒的核心竞争力，以应对可能到来的混业经营、混业监管的新格局。

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