中国半导体晶圆代工：估值面先于基本面触底 迎来BETA上行机遇期

　　全球半导体行业周期下行预计今年二、三季度见底，下行空间已经接近底部区域，优先布局估值弹性标的：今年上半年，半导体晶圆代工厂商大多受消费电子需求持续疲软及行业去库存压力进入下行阶段。

    　　全球半导体2 月销售额同比下降21%，较去年11 月、12 月9%和14%的降幅进一步下探。但目前费城半导体行业指数、中芯国际及华虹半导体的估值，都已较去年底部反弹20%以上。鉴于半导体周期上行仍然处于偏早期阶段，因而后续仍有较大的估值上行空间。所以，我们重申中芯国际和华虹半导体的“买入”评级。相较之下，华虹半导体估值弹性更高，更具性价比优势，是我们在晶圆代工行业中的首选。

    　　中芯国际1Q23 业绩：中芯国际一季度收入同比下降21%，环比下降10%，略高于此前指引区间。因包括低端CMOS 图像传感器、指纹识别芯片等在内的低端标准化产品订单减少，一季度平均价格环比获得一定程度提升；出货量则环比下降。一季度毛利率处于此前指引区间的上部，大致符合市场一致预期。中芯国际指引二季度的收入环比增长，毛利率环比大体持平。公司表示将依据扩产计划推进相应的资本开支，按照每年增加一个月产能5 万片12 英寸的标准工厂进行。

    　　华虹半导体1Q23 业绩：华虹半导体一季度的收入略高于此前指引，毛利率落于指引区间，业绩表现大致符合市场一致预期。一季度收入环比持平，同比增长6%；其中，平均单价环比微降0.8%，基本保持平稳。一季度营业利润环比下降30%，同比增长48%，同比增速较收入端有较大提升；一季度毛利率为32.1%，同比增长、环比下降。二季度收入指引环比持平，毛利率指引同比、环比均下降。华虹表示，公司在无锡的12 英寸晶圆厂将按照原来的目标在今年2Q-4Q 逐步释放产能。同时，无锡二期扩产计划也正在稳步推进中。

    　　估值：我们的中芯国际港股目标价为HK$24.6，对应2024 年9.0xEV/EBITDA 及22.5x 市盈率。并根据公司AH 股溢价205%得到A 股目标价RMB 67.9。华虹半导体目标价为HK$34.1，对应2024 年5.5xEV/EBITDA 及15.2x 市盈率。目前两家公司估值均低于历史均值，且近两个月估值均有所下滑，当前估值吸引。

    　　投资风险：半导体行业下游需求（智能手机、新能源汽车、工业等）复苏速度较慢，拖累公司业绩增长，影响估值反弹动能。晶圆代工的新增产能导致利用率持续下降。行业竞争加剧，拖累利润表现。