始于低估值 长于高股息：风格切换下的电力看什么？

PB 视角精选低估值标的

    近期市场风格有所切换，低估值行业的市场有所行情有所回暖，其中电力行业的超额收益与估值溢价也有所提升。在当前环境下，我们试图通过对电力上市公司PB 估值的横向和纵向对比，从而选出当前估值处于历史地位且相对估值水平较低的公司。综合横向和纵向两维度PB 表现来看：水电公司中甘肃电投、湖南发展、川投能源和国投电力PB估值相对较 低；火电公司中浙能电力、皖能电力、国电电力、粤电力A、湖北能源、通宝能源、广州发展、天富能源、华电国际、华能国际PB 估值相对较低。

    优中选优，精益求精，关注分红差异

    低估值的同时，作为公用事业类公司，缺乏长期可持续增长的情况下，分红情况也成为了影响公司投资价值的一个重要因素，高额而稳定的分红是投资收益的保障。因此，为了对各公司未来的分红情况形成更全面、更准确的认知，不能仅依赖于历史的实际分红情况，还需综合考虑公司对于分红比例的指引、资本开支压力、偿债压力和股息率表现。

    火电方面，皖能电力、浙能电力、华电国际表现较为均衡，综合评价靠前；华能国际虽然在建工程占比表现偏弱，但得益于较高的分红承诺，其综合评价处于火电公司前列。

    水电方面，川投能源以其50%的分红承诺和3.65%的股息率，位居4 家水电公司之首，在建工程占比和资产负债率表现一般，综合评价同样位居首位；国投电力则因为雅砻江中游电站的开发投资，在建工程占比评价靠后，且分红指引较弱，使得公司虽然股息率评价相对靠前，但综合评价低于其他低估值水电公司。

    行业盈利向好，火电减值风险降低

    近年来由于火电盈利的区域性分化，导致部分火电公司计提大额减值损失，对盈利能力产生的较大的影响。因此，在估值和分红精选的基础上，我们进一步对火电公司近年来的减值情况进行梳理。华能国际、国电电力近年来减值计提较多，其中华能国际减值来自经营不佳的煤电资产和机组关停淘汰，国电电力减值主要来自旗下资产的处置。考虑到前期对相关资产的大额计提，两家公司减值风险已经得到了一定的释放。

    建议关注低估值、高分红的物美价廉标的

    在市场风格切换的趋势下，我们认为兼具低估值水平、高分红能力和低减值风险的电力公司有望率先获得市场青睐。华能国际、华电国际、皖能电力、浙能电力估值和分红综合表现优于其他公司，也较契合当前环境下火电基本面的判断。较高分红承诺使得川投能源的分红评价优于其他水电公司，同时考虑到雅中电站带来的确定性增长，兼具低估值、高分红、确定性成长的川投能源在水电公司中投资价值显著；国投电力虽分红表现偏弱，但低估值、确定性成长，叠加火电业务盈利的修复，同样值得关注。

    风险提示：

    1. 电力供需恶化风险，政策推进不及预期风险；2. 煤炭价格出现非季节性上涨风险，来水持续偏枯风险。