和而泰(002402)：业绩超预期 持续受益卫星互联网与控制器行业高景气

事件

    1、4 月12 日晚，公司发布2021 年第一季度业绩预告，预计实现归母净利润0.99 亿元至1.11 亿元，同比增长60%-80%，扣非净利润0.94 亿元至1.04 亿元，同比增长80%-100%。

    2、公司近日发布分拆子公司铖昌科技至A 股上市的预案。

    简评

    1、公司2021Q1 业绩超预期，毛利率仍稳步提升。

    2021Q1，公司业绩延续了2020 年下半年以来的高增态势，扣非净利润预计同比2020Q1 增长80%-90%，较2019Q1 增长65%-82%。公司预计2021Q1 实现归母净利润0.99 亿元至1.11 亿元，同比增长60%-80%，也维持较高增速。较快的业绩增长反映智能控制器行业维持高景气度，龙头公司的份额持续提升。

    2021Q1，公司订单充裕，在电子元器件涨价及货源紧张的情况下，采取一系列应对措施，保质保量完成客户交付，在汇率较2020Q1明显波动的情况下，毛利率实现同比稳步提升。我们认为这与公司优化产品结构，提升经营管理效率，规模效应显现有关。

    2、智能控制器市场空间超万亿元，中国供应商的春天已来临。

    智能控制器广泛应用于汽车电子、家用电器、电动工具、工业控制、智能建筑、医疗设备等众多领域。我们估计，2019 年，全球汽车电子、家用电器、电动工具控制器市场规模分别约为6852亿元、1437 亿元、154 亿元，全球智能控制器市场规模约为1.4万亿元，海外供应商占据主动地位。智能控制器行业的专业化分工大势所趋。出于对产品要求的提升及成本控制的考虑，越来越多终端厂商开始将智能控制器外包给专业厂商进行设计生产，海外家电龙头以及电动工具龙头厂商已基本全面外包控制器，目前汽车控制器行业也呈现该趋势。智能控制器ODM 渐成主流。行业发展初期以OEM 为主，随着专业化分工发展以及智能控制器企业技术实力不断增强，行业经营模式逐步向ODM 业务模式转型，目前家电控制器市场ODM 份额40%，电动工具控制器ODM份额70%。竞争格局“东升西落”。中国ODM 厂商优势明显，包括工程师红利、供应链优势、良好的成本费用控制、7*24 小时服务响应、敏捷交付等，在家电和电动工具市场的份额持续提升，2020 年新冠疫情进一步加速了份额向中国厂商的转移。这些趋势加速了中国智能控制器ODM 供应商在全球份额的持续提升。

    3、子公司铖昌科技拟分拆上市，有望进一步提升竞争力。

    铖昌科技是国内从事微波毫米波相控阵T/R 芯片研制的主要企业，产品已应用于星载、机载、弹载、车载及地面相控阵雷达等多型号装备，其中星载相控阵T/R 芯片系列产品在某系列卫星中实现了大规模应用，达到了国际领先水平。铖昌科技也在加快拓展民用领域业务，与主流通信设备商在5G 毫米波通信方面建立良好的合作关系，并推出低轨卫星八通道毫米波模拟波束赋形芯片系列产品。2020 年，铖昌科技实现营收1.75 亿元，同比增长31.97%，净利润0.45 亿元，同比下降31.74%。净利润同比下降主要受0.52 亿元股权激励费用影响，加回后预计超过0.90 亿元，同比增长30%以上。我们认为，铖昌科技技术优势明显，在手订单饱满，但目前资金实力较弱，体量仍然较小。本次分拆后，铖昌科技将通过上市融资增强资金实力，进一步加大研发投入，提升相控阵T/R 芯片业务的综合竞争力。此外，铖昌科技向民品的拓展也有望加速，从而与公司主营业务实现协同。

    目前公司对铖昌科技的持股比例为62.97%，本次分拆完成后公司仍将维持对铖昌科技的控制权。

    4、星链全球覆盖完成在即，国内卫星互联网发展有望提速。

    据新浪科技报道，SpaceX 于4 月7 日发射60 颗卫星。乔纳森·麦克道尔维护的统计数据显示，星链目前已经有1378 颗卫星在轨道内运行。SpaceX 的总裁兼首席运营官格温·肖特韦尔在4 月6 日举行的卫星2021 利奥数字论坛的小组讨论中表示：“我们确实已经覆盖了全球范围，但我们还没有完全实现全球互联。我们希望大约在发射28 次之后实现全球范围内的覆盖。” 这意味着，再发射4-5 次之后，SpaceX 就能跨越全球覆盖的里程碑，届时SpaceX 在轨卫星数量预计将超过1600 颗。我们预计，近期国内卫星互联网发展有望提速。公司的卫星互联网射频芯片布局领先，有望充分受益。

    5、盈利预测与投资建议：公司在家电、电动工具控制器领域处于领先者位置，汽车电子控制器取得实质性突破，在手订单大幅增加。子公司铖昌科技在手订单饱满，向卫星互联网射频芯片产业的拓展顺利，如成功分拆上市将进一步提升其在行业内的竞争优势。市场担忧芯片缺货及涨价，实际上公司大客户集中，货源协调能力更强，预计已向下游实施了价格传导。我们预计，公司2021-2023 年营收分别为63.9 亿元、83.2 亿元、107.7 亿元，归母净利润分别为5.9 亿元、8.1 亿元、11.3 亿元，对应PE 分别为29X、22X、16X，维持“买入”评级。

    6、风险提示：疫情影响超预期；芯片紧缺；汇兑损失；射频芯片与汽车控制器发展不及预期；国际博弈影响等。