朗姿股份(002612)：医美区域性连锁龙头格局初现 美业发展大有可为

　　报告导读

    　　米兰柏羽、高一生等成熟期医院/门诊部高速增长同时盈利水平优秀，晶肤为代表的轻医美机构复制加速，朗姿的医美业务正式展现活力。

    　　投资要点

    　　超预期因素：公司2016 年进军医美终端机构运营领域，旗下子公司朗姿医疗下辖米兰柏羽/晶肤医美/高一生三大医美事业部，通过并购及自建20Q3 已拥有18 家机构，深耕成都、西安地区医美市场，目前米兰柏羽/高一生旗下高端医美医院品牌影响力突出，收入快速增长同时盈利水准持续提升，主打轻医美的晶肤事业部在2020 年也开始了加速复制扩张，带来医美业务收入及利润的快速增长，我们认为2020 年医美业务有望贡献朗姿股份30%的收入及50%以上的利润。

    　　超预期逻辑推导路径：从公司医美业务三大事业部来看：1）米兰柏羽：旗下四川米兰柏羽总院为5A 级高端美容医院，收入高增同时盈利能力持续提升，同时2019年收购控股西安美立方开启管理经验输出，2020 年末成都高新区新院将开始试运营；2）晶肤医美：主打轻医美的连锁品牌，现有机构12 家，在成都/西安已形成同城连锁模式，同城机构共享明星医生/高单价设备加强运营协同，成熟机构15%-20%净利率，2020 年开始连锁复制加速；3）高一生：2018 年收购西安老牌医美医院高一生巩固陕西区域领先优势。朗姿在对上述事业部进行财务、采购、法务、人力资源集约化管理同时重视通过员工持股、合伙人等方式激励核心员工积极性。

    　　催化剂：米兰柏羽/高一生等成熟高端综合性医院的内生增长以及盈利能力持续提升，米兰柏羽新医院的运营以及晶肤事业部的复制加速

    　　盈利预测及估值：我们预计朗姿股份2020/21/22 年收入规模达到28.7/36.4/42.9 亿元，同比-4.5%/+27%/+18%，2021 年随服装主业盈利恢复及医美业务继续良性发展将有快速增长，预计2020/21/22 年归母净利达到1.34/2.49/3.67 亿元，同增129%/85%/48%，其中来自高端女装业务的利润预计在0.25/0.96/1.32 亿元，医美业务的利润估算为0.8/1.1/1.7 亿元，其余损益来自童装及投资收益。

    　　朗姿目前总市值90 亿元，若按照女装同业2021 年估值12X/童装及投资业务暂不给估值计算，目前市场给予其医美业务的估值在70 亿以上，对应2021 年估值为60X+，我们认为其医美业务所在行业发展迅速，朗姿旗下医美资产优质，在成都、西安已形成地区性影响力，在A 股具有稀缺性，考虑估值和成长性，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　风险提示：1） 疫情影响零售环境，削弱客户群体消费能力；2）女装及童装业务恢复不及预期；3）新医美机构培育进度不及预期。