星源材质(300568)2020年业绩快报点评：产销两旺 费用影响Q4盈利

投资要点

    2020 全年净利润1.19 亿，低于预期：根据公司业绩快报，2020 公司营收9.72 亿元，同比增长62.14%，归母净利润1.19 亿元，同比下降12.74%；扣非净利润0.94 亿元，同比增长106.97%，其中非经常性损益0.24 亿，主要为政府补贴。20 年净利率为12.22%，同比下降10.5 pct。

    20Q4 归母净利润0.16 亿，诉讼及股权激励费用影响利润：20Q4 单季度收入3.62 亿元，同比增长328.55%，环比增长33.98%；归母净利润0.16亿，同比转正，环比下降48.0%；扣非归母净利润0.15 亿，同比转正，环比下降38.5%；20Q4 净利率4.49%，同比转正，环比下降6.13pct。

    Q4 股权激励费用及诉讼费用等影响约4000 万+利润，若加回，则Q4 公司扣非利润可超过5500 万，环比翻倍以上增长，实现经营拐点。

    20 年隔膜销量大幅提升，Q4 满产满销，实际单平利润大幅提升：我们预计20 年公司隔膜实现近7 亿平出货，同比近翻番，其中Q4 出货预计超过2.5 亿平，同比增长220%，环比增长35%以上。产品拆分来看，我们预计公司出货量中湿法隔膜占比60%以上，干法接近40%。从盈利水平看，20 年下半年隔膜价格稳定，特别是进入Q4 需求旺盛，部分小单价格微涨，同时Q4 公司实现满产满销，单月出货量均在8000-9000 万平以上，产能利用率提升及产线效率提升，Q4 公司单平利润提升明显，我们测算若不考虑股权激励及诉讼等一次性费用影响，Q4 扣非利润超过5000 万，单平利润超过0.2 元/平，环比实现翻番，预计21 年随着产品结构优化，单平利润有望进一步提升。

    加大扩产力度，21 年销量维持高增，且客户结构将进一步优化：公司常州湿法基地、江苏干法和涂覆基地产能基本建设完毕。目前公司湿法基膜产能合计9 亿平，其中深圳基地3000 万平，合肥基地8000 万平，常州基地8 亿（母卷）。干法隔膜方面，深圳基地近2 亿平产能稳定生产，主要供货LG 化学，江苏基地4 亿平产能基本全部投产，合计公司产能15 亿平。涂覆方面，公司江苏基地将分2 期建设，一期30 条线，对应6 亿平，二期20 条线，对应4 亿平，已全部投产。考虑一些线用于打样，目前公司满产下，单月产量0.9-1 亿平，产能供不应求，因此后续还将于常州、瑞典进一步扩产，瑞典基地规划7 亿平，将于23 年开始逐步投产，国内将规划8 亿平产能，将于明年开始陆续投产。

    投资建议：预计公司 20-22 年归母净利润为1.2/2.7/4 亿元，同比分别-13%/124%/52%；EPS 分别 0.27/0.59/0.9 元；对应现价 PE 分别101/45/30 倍 ，给予21 年55x，对应目标33 元，维持“买入”评级。

    风险提示：销量及价格不及预期，新客户拓展不及预期