芒果超媒(300413)2020年业绩快报点评：会员收入持续高增长 《姐姐2》奠定Q1业绩高成长性

事项：

    公司公布2020 年度业绩快报：预计2020 年度实现营业总收入140 亿元，同比增长12%；营业利润19.9 亿元，同比增长68.7%；利润总额19.7 亿元，同比增长67%；归母净利润19.6 亿元，同比增长69.8%。归母净利润符合业绩预告19~20 亿元业绩预期。

    评论：

    全年会员收入持续高增长，广告收入增速为长视频平台最高会员业务：预计2020 年度会员收入达32.55 亿元，同比增长92%。会员收入=活跃用户数*付费转化率*ARPU 值，2020 年末有效会员数3613 万同比2019年增长96.7%，平均月ARPU 值10.0 元同比2019 年微增0.3 元。同行对比看：

    芒果TV 会员数量相比爱奇艺和腾讯1 亿会员仍有较大空间，但增速远好于爱优腾，单用户ARPU 值相比爱奇艺13.1 元的月ARPU 值仍有空间，预计2021年随着芒果逐渐发力会员吸引力更强的电视剧业务，月ARPU 值将逐渐向爱奇艺腾讯视频看齐。

    广告业务：预计全年广告收入达41.4 亿元，同比增长24%，疫情后广告投放逐渐恢复叠加《姐姐》等优质项目带动下，下半年广告收入增长全面提速。在今年疫情影响+短视频广告挤占的背景下，芒果TV 广告收入增速远超爱优腾，反映出广告主对芒果平台的认可度。预计明年疫情对广告行业的影响逐渐消弭，《姐姐2》等稳定的综N 代及《哥哥》等新创综艺将带动全年广告业务继续维持较高增长。

    运营商业务：预计2020 年度运营商业务收入达16.8 亿元，同比增长32%，预计主要增速来自于省外业务的拓展。

    一季度业绩有望高增长，未来看《哥哥》上线及电视剧板块持续发力预计《姐姐2》招商出色，《哥哥》有望复制“姐系”综艺热度值得期待：《姐姐2》共15 个权益客户，预计招商金额相比综1 代的《姐姐1》大幅增长，出色的广告招商有望带动Q1 业绩高增长。《哥哥》目前尚处筹备期，有望复制“姐姐系”综艺的高热度，值得重点关注。

    “季风计划”开启短剧周播模式，预计台网联动掀起精品化短剧集风潮：2021年“季风计划”将10 部短剧和芒果TV 自制的4 部S 级综艺在台+网实现联动，我们认为“季风计划”意义体现在三方面：①将首次真正实现国内内容资源的媒体融合，由一众知名导演编剧参与制作，标杆意义深远。②芒果TV 顶级内容反向输出卫视，广告覆盖群体和内容质量均有提升，为广告收入创造新增量。

    ③10 部精品短剧题材跳脱芒果以往擅长的甜宠和都市爱情题材，或为“破圈”

    主力，帮助拓宽主要用户族群，拉动会员收入持续高增。

    盈利预测、估值及投资评级。由于芒果超媒业务条线较多，我们采用分部估值法分别对每部分进行估值：运营商IPTV 业务部分对标新媒股份（2021 年PE约20X），由于芒果省外业务仍处扩张期，IPTV 业务整体增速高于新媒，且芒果相比新媒有自制内容的优势，我们给予芒果超媒的运营商业务2021 年25XPE 估值，净利率对标新媒约在50%，对应运营商业务市值258 亿；芒果超媒影视子公司的内容制作业务对标A 股影视行业（2021 年PE 20X~30X）给予2021 年20~25XPE 估值，市值约为50 亿；芒果TV 部分对标美股流媒体平台NETFLIX（按照PS 估值：2021 年约7XPS）和国内视频平台哔哩哔哩（按照PS 估值：2021 年12XPS；按照市值/MAU：1000 元/MAU），由于芒果TV成长性好于NETFLIX 略逊于哔哩哔哩，我们分别按照PS 和市值/MAU 两种方法进行估值——按照PS 估值给予芒果TV2021 年10XPS 对应市值1080 亿，按照市值/MAU 参考哔哩哔哩给予一定估值折价，对应750 元/MAU 给予1388亿市值；媒体零售快乐购部分未来将与小芒电商整合为新电商业务，由于当前小芒正式上线两个月，后续表现仍待观察，因此我们按照P/GMV，对应2021年50 亿预期GMV 给予1X 估值，电商业务部分2021 年对应市值50 亿。综合各部分估值，芒果超媒整体估值在1438 亿~1745 亿之间，对应目标价在80.8元~98.0 元之间，维持“推荐”评级。

    风险提示：广告招商不及预期；剧集综艺内容上线节奏不及预期，小芒电商进度不及预期。