债券周报：PMI回落印证经济修复放缓 关注市场对宽信用的预期

国内PMI表现低于预期，美联储比预想的偏鹰一些。本周公布的7月中采PMI为50.4%，较上个月下滑0.5个百分点，表现明显弱于季节性。从分项来看，需求侧新订单和新出口订单均下滑，供给侧生产指数下滑，同时库存类指标中采购下滑、产成品库存反弹，基本上全面指向经济增长放缓。其原因可能与近期国内疫情反弹、限产有关，但同时也对应着房地产投资下行、出口动能放缓。海外方面，本周美联储召开议息会议，鲍威尔虽然依旧认为经济尚未修复到可以Taper的地步，但对基本面形势和疫情的表述比预期偏乐观一些，可谓“鸽中有鹰”，对美债影响相对有限。

    央行呵护+贷款需求回落，7月跨月资金面较宽松，下周月初资金面仍平稳。本周跨月资金面表现平稳，月末最后两个交易日央行再度将逆回购额度提升至300亿元，同时开展700亿元3M国库现金定存，呵护资金面的意图明显。此外，月底1M国股银票转贴现利率下行至0.1%的历史低位，说明7月信贷需求不足，银行月末有充规模的需求，结合7月总体平稳的资金面来看，7月金融数据无论从规模还是结构都有进一步走弱的风险。下周新增政府债券规模较本周多增近1000亿元至2335亿元，信贷需求回落叠加月初资金利率通常走弱，下周资金面或利好债市。

    风险偏好回落至本周债市情绪进一步向好，本轮行情已接近尾声，短期有回调可能，建议投资者积极把握。向后看，调整后的机会或来自于资金面的预期差。受政策影响，本周股市大跌，债市情绪向好，加之资金面平稳，收益率继续下行。今年3月以来的“债牛”可以对标2011年四季度、2014年上半年、2018年上半年这三个阶段：经济指标筑顶后，增速放缓预期和信贷增速回落带动收益率下行，而在行情尾声，央行降准印证市场预期，以上三轮收益率回落的幅度在50-60BP，本轮已回落42BP，预计月初在资金面宽松和PMI超预期回落的影响下，10年国债收益率有望触碰2.8%这一整数关口，届时止盈盘离场，叠加市场对三季度供给担忧将带动利率调整。后市预期差或来自于资金面：一是，今年地方债发行可能会后置到四季度；二是，央行不存在主动收紧动机，MLF到期仍会积极对冲。市场对三季度资金面的担忧或难成为现实，建议投资者把握调整机会，下调下半年10年国债收益率震荡区间至2.7%-3.0%、10年国开债收益率3.1%-3.5%。