每日早报
宏观
实体经济观察：推动 RCEP 落地。11 月制造业 PMI 显著上行，创 17 年 10 月以来新高，一方面，终端需求基本稳定，各口径地产销量增速普遍上行，而乘用车批发、零售销量增速稳中趋降；另一方面，工业生产高位回落，样本钢企钢材产量增速下滑，主要行业开工率也是普遍走低。国常会部署加快做好区域全面经济伙伴关系协定生效实施有关工作，会议指出要加强部门间协同配合，加快完成国内核准程序，特别是兑现首次在自贸协定中作出的知识产权全面保护承诺。
策略
对比美股，A 股龙头效应望强化。①2016 年以来 A 股龙头指数明显跑赢万得全A。对比美股，A 股估值溢价、成交额占比空间还很大。②龙头效应强化原因之一：转型期行业集中度提高，龙头业绩更优。对比美国，中国各行业集中度提升空间较大。③龙头效应强化原因之二：机构投资者占比上升，且内部趋向头部化，而机构尤其是大机构持仓偏向龙头。
行业与主题热点
医药与健康护理：大湾区药械监管创新方案出台，推动区域医药产业加速发展、接轨国际。《粤港澳大湾区药品医疗器械监管创新发展工作方案》获批。港澳上市药品可用于湾区内地，大湾区生物医药产业加速发展；政策放开推进中药产业升级，迈向标准化、国际化；推进大湾区生物医药产业监管、政策国际化；政策利好中医药产业发展、药品、器械进口注册业务，释放创新动能。
石油化工：海上油气勘探仍具韧性。今年虽然有疫情影响但已发现资源量已超过 80 亿桶油当量，预计到年底将达到 100 亿桶油当量。全球新发现油气储量中海油油气占比超 75%，中海油以 3.87 亿桶油当量位列第 7 位，为国内唯一排名前 10 的石油企业。今年前三季度中海油合计资本支出为 540 亿元，完成率为64%-72%，我们预计其四季度资本支出占全年比重会相对较高。近期油价持续回升，我们预计未来油服日费率有望进一步提升。
纺织与服装：广电总局强化监管，推动直播电商规范化发展。国家广电总局下发《国家广播电视总局关于加强网络秀场直播和电商直播管理的通知》，通知规定，①现阶段相关平台的一线审核人员与在线直播间数量总体配比不得少于 1:50。②网络秀场直播平台要对网络主播和“打赏”用户实行实名制管理，未实名制注册的用户不能打赏，同时封禁未成年用户的打赏功能。③平台应对用户每次、每日、每月最高打赏金额进行限制。④要对头部直播间、头部主播及账号、高流量或高成交的直播带货活动进行重点管理，加强合规检查。
重点个股及其他点评
贝达药业（300558）：恩沙替尼获批上市，公司进入加速成长期。恩沙替尼是贝达药业第二个获批上市的靶向新药，是 ALK 突变晚期非小细胞肺癌患者的二线新选择；恩沙替尼国际多中心一线数据同样亮眼，中美申报在即；公司研发进入加速兑现期。作为 A 股优秀的创新药标的，我们认为其有成长为大公司的潜力。
宏观点评
实体经济观察：推动 RCEP 落地
11 月制造业 PMI 显著上行，创 17 年 10 月以来新高，而从中观高频数据来看，一方面，终端需求基本稳定，各口径地产销量增速普遍上行，而乘用车批发、零售销量增速稳中趋降；另一方面，工业生产高位回落，样本钢企钢材产量增速下滑，主要行业开工率也是普遍走低。
近期国常会部署加快做好区域全面经济伙伴关系协定生效实施有关工作。会议指出，要加强部门间协同配合，加快完成国内核准程序，特别是兑现首次在自贸协定中作出的知识产权全面保护承诺。在当前国际环境不确定性增强的情况下，协定推进有助于促进区域内自由贸易、稳定产业链供应链，促进我国开放迈向更高水平。
需求：下游地产改善，乘用车、纺服转弱。中游钢铁尚可，水泥、化工走强。上游煤炭走强、有色分化。交运走强。
价格：上周国内生资价格涨多跌少，国际油价回升。
库存：下游地产、乘用车回补。中游钢铁社库去化，水泥回补，化工去化。上游煤炭、有色去化。
（宏观经济研究团队 陈兴）
策略点评
对比美股，A 股龙头效应望强化
核心结论：①2016 年以来 A 股龙头指数明显跑赢万得全 A。对比美股，A 股估值溢价、成交额占比空间还很大。②龙头效应强化原因之一：转型期行业集中度提高，龙头业绩更优。对比美国，中国各行业集中度提升空间较大。③龙头效应强化原因之二：机构投资者占比上升，且内部趋向头部化，而机构尤其是大机构持仓偏向龙头。
A 股龙头效应较美股有差距。A 股龙头效应凸显，2019/01/04 这轮牛市以来各行业市值最大前五家公司表现远远优于行业整体水平，我们编制的 A 股龙头指数 2016 年以来龙头指数涨幅为 180%，而万得全 A 为 2%。改革开放后我国经历了 3轮产业结构变革，1990s 年代日用消费品腾飞，2000s 年代工业化和地产链崛起，2010s 年代新兴消费和高端制造发力。
1990s 和 2000s 年代的龙头公司日渐成熟，足以与美国同类媲美。然而，2010s 年代的龙头公司还正在长大，与美国同行相比这些龙头仍有较大成长空间。绝对值看中美行业集中度仍然有较大差距，中国行业集中度提升仍处在初期。另外，美股龙头估值溢价和成交额溢价比 A 股更显著，A 股龙头溢价还有待提高。
A 股龙头效应强化源于：行业集中度提高。自 1970 年起美国经济开始转型，主要表现为 70-80 年代以低端制造为代表的行业迎来快速发展， 80-90 年代家用电器、电子及机械制造等行业集中度上升。随着美国各行业集中度提升，各行业龙头业绩表现更强。自 2010 年开始中国部分行业集中度进入快速提升阶段，2015 年底供给侧改革提出“三去一降一补”，进一步促进了部分消费和制造业行业集中度进一步提升。随着行业集中度提升，龙头公司占据更大市场份额，从而业绩表现更优异。以各行业前 3 大头部公司营收占比来衡量行业集中度，基本上美股大多数行业集中度均高于我国。我国部分传统优势行业如地产、家电等行业集中度和美国差不多，但是大部分行业集中度还比较低，未来还有较大提升空间。
A 股龙头效应强化源于：投资者机构化、头部化。1980s 年代美国股权投融资大发展催生了股市长牛，大量长线资金入市使得美股中机构投资者占比从 1970 年的 20%快速上升至 2000 年的 63%。近年来，A 股内外资机构投资者占比持续上升。
内资边际增量资金影响市场风格，相对于散户，机构投资者投资行为更加理性，机构投资持股占比提高将强化龙头股效应。
外资持续流入巩固龙头地位，参考韩国和中国台湾的历史经验，外资在对新兴市场的股票进行配置时，更偏好大盘蓝筹股代表的行业龙头。整体上，内外资均偏好重点布局高 ROE 和大市值公司。参照美国经验，美国规模超 50 亿美元以上的大型股票型基金重仓最多的股票主要是微软、苹果、Visa、宝洁、摩根大通等各行业的龙头公司。公募基金是 A 股机构投资者的主力，近年来公募基金总体规模不断扩张，单只基金规模持续扩大，大型基金数量越来越多。大型的头部基金往往偏好业绩持续性更好和市值规模更大的龙头股，从外，规模越大的主动型基金持仓结构越集中，越偏向持有龙头股
风险提示：技术创新导致龙头更迭加速，政策扶持中小企业导致龙头化趋势放缓。
（策略研究团队 李影）
行业与主题热点点评
医药与健康护理：大湾区药械监管创新方案出台，推动区域医药产业加速发展、接轨国际事件：11 月 25 日，市场监督管理总局、国家药监局、国家发改委等八部门联合制定的《粤港澳大湾区药品医疗器械监管创新发展工作方案》获国务院批准印发。方案要求到 2022 年基本建立粤港澳大湾区内地医疗机构使用港澳上市药品医疗器械的体制机制，形成大湾区内地与港澳地区药品、医疗器械研发生产、流通和使用的“软联通”机制，促进大湾区医药产业快速健康发展。到 2035 年，建成全国医药产业创新发展示范区和宜居宜业宜游的国际一流湾区。
点评：港澳上市药品可用于湾区内地，大湾区生物医药产业加速发展。方案以香港大学深圳医院为试点，提供优质的药品器械和服务。在取得阶段性进展后逐步扩展至其他符合要求的指定医疗机构，在广州、深圳、珠海和中山布局药品进口口岸。我们认为，在大湾区深化药品医疗器械审批制度改革、建立国家药品医疗器械技术机构分中心、增设药品进口口岸等制度可以靠前服务粤港澳大湾区生物医药企业和创新团队，有利于降低创新创业成本，促进产业聚焦发展。
政策放开推进中药产业升级，迈向标准化、国际化。国家药监局委托广东省药监局开展港澳已上市外用中成药进口审评审批，简化外用中成药进口注册流程，缩短外用中成药进口上市审批时间，支持在横琴粤澳合作中医药科技产业园发展中医药产业，将横琴粤澳作为中医药的重要“出海港口”，我们认为可推动中医药标准化、现代化、国际化发展。
推进大湾区生物医药产业监管、政策国际化。在湾区率先开展药品上市许可持有人和医疗器械注册人制度改革，此举旨在推进我国药品医疗器械监管体制改革、推动监管国际化。原本在港澳生产的药品医疗器械可在大湾区内地生产上市，充分发挥港澳对接国际创新要素的优势和大湾区内地创新转化及产品制造优势。我们认为这将利好拥有较多仅在港澳地区上市药械的公司，也将为药械进口注册提供更为丰富快捷的渠道选择。
政策利好中医药产业发展、药品、器械进口注册业务，释放创新动能。我们认为政策放开将推进中药产业升级，迈向标准化、国际化，建议关注片仔癀、云南白药、白云山等。涉及药械进口业务的企业有望借道港澳实现湾区提前放量。该政策同时也将充分调动药企之外研发团队的积极性，长期利好创新药品、器械发展，建议关注恒瑞医药、贝达药业、康弘药业、百济神州、信达生物、君实生物、迈瑞医疗、心脉医疗、启明医疗、微创医疗等。
风险提示：政策推广不及预期的风险，重大社会事件的行业性影响风险。
（医药团队 余文心）
石油化工：海上油气勘探仍具韧性
核心观点：今年虽然有疫情影响但已发现资源量已超过 80 亿桶油当量，预计到年底将达到 100 亿桶油当量。全球新发现油气储量中海油油气占比超 75%，中海油以 3.87 亿桶油当量位列第 7 位，为国内唯一排名前 10 的石油企业。今年前三季度中海油合计资本支出为 540 亿元，完成率为 64%-72%，我们预计其四季度资本支出占全年比重会相对较高。近期油价持续回升，我们预计未来油服日费率有望进一步提升。
疫情影响下全球勘探活动仍具有韧性。据 Rystad Energy 于 11 月 16 日报道，今年虽然有疫情影响但已发现资源量已超过80 亿桶油当量，预计到年底将达到 100 亿桶油当量（虽然较 2019 年有所下滑，较 2018 年仍将增长 5%）。1-10 月份公布的 73 个新发现资源中 36 个在陆地上、37 个在海上，其中俄罗斯排名前三的分别为俄罗斯（15.1 亿桶油当量）、苏里南（13.9 亿桶油当量）、阿联酋（11 亿桶油当量）。
海上油气储量新发现占比超 75%。据 Rystad Energy 数据，全球新发现油气储量中海油油气占比超 75%，其中超深水区（水深大于 1500 米）占比为 33%、深水区（400-1500 米）占比为 38%、浅水区（400 米以内）占比为 29%。
中海油新发现油气量名列全球第 7 位。1-10 月油气发现排名前三的公司分别为 Gazprom（13.04 亿桶油当量）、Total（9.62亿桶油当量）、Apache（6.97 亿桶油当量）。中海油以 3.87 亿桶油当量位列第 7 位，为国内唯一排名前 10 的石油企业。
中海油前三季度资本开支完成率为 64%-72%。2020 年中海油全年资本支出计划为 750-850 亿元，产量目标为 5.05-5.15亿桶油当量。今年前三季度中海油合计资本支出为 540 亿元，完成率为 64%-72%，我们预计其四季度资本支出占全年比重会相对较高。
油价回升，油服日费率有望回升。10 月份全球钻井船（8000'+ WD）日费率为 36.8 万美元/天，环比提升 1.58%；半潜式钻井平台（1500'-5000' WD）日费率为 33.1 万美元/天，环比提升 10.28%。近期油价持续回升，我们预计未来油服日费率有望进一步提升。
投资建议。中海油实现“七年行动计划”需要持续维持高资本开支，海上油服公司有望受益；同时油价回升有望改善油服日费率水平，建议关注中海油旗下油服公司，包括中海油服、海油工程、海油发展等。
风险提示：原油价格大幅下跌；中海油资本开支不及预期等。
（石油化工团队 朱军军）
纺织与服装：广电总局强化监管，推动直播电商规范化发展广电总局发布通知监管直播行业，关注头部主播、禁止未成年人打赏。为加强对网络秀场直播和电商直播的引导规范，强化导向和价值引领，营造行业健康生态，防范遏制低俗庸俗媚俗等不良风气滋生蔓延，国家广电总局下发《国家广播电视总局关于加强网络秀场直播和电商直播管理的通知》。通知规定，①现阶段相关平台的一线审核人员与在线直播间数量总体配比不得少于 1:50。②网络秀场直播平台要对网络主播和“打赏”用户实行实名制管理，未实名制注册的用户不能打赏，同时封禁未成年用户的打赏功能。③平台应对用户每次、每日、每月最高打赏金额进行限制。④要对头部直播间、头部主播及账号、高流量或高成交的直播带货活动进行重点管理，加强合规检查。
汪涵、李雪琴、李佳琦被中消协点名。11 月 20 日中消协发布“双 11”消费维权舆情分析报告，通过对 10.20-11.15期间相关消费维权情况进行网络大数据舆情分析，指出今年双 11 促销活动期间消费负面信息主要集中在直播带货、不合理规则两个方面，并点名李雪琴和李佳琦等主播，例如“汪涵带货疑似造假刷单”、李雪琴直播间观看人数造假、李佳琦直播间“买完不让换”等话题引发关注，槽点密、热度高是今年双 11 线上线下两个消费场域舆情的最大特点。
快手电商 GMV2 年增长 1000 倍。11 月 10 日快手大数据研究院联合快手电商发布《2020 快手电商生态报告》，报告显示快手电商 GMV 2 年增长 1000 倍，平均每秒 2 场电商直播，已成长为全球范围内以商品交易总额计第二大的直播电商平台。对比 2020 年 8 月和 1 月快手电商订单数增长 254%、商家数增长 74%、买家数增长 68%，2020年上半年快手平均日活 3.02 亿、买家平均月复购率达 60%，同时按品类来看快手电商服饰鞋包 GMV 增长 213%、第三季度美妆品牌 GMV 同比净增长达 1000%。
淘宝：多数品牌粉丝数量增加，6 个品牌周均观看量超 10 万。运动、休闲、化妆品仍然是粉丝数量较高的品类，截止 11月 24 日，粉丝数量排名前三的品牌分别为优衣库、雅诗兰黛和李宁，粉丝数分别为 2329、2272、2026 万人。前一周（1117-1123）周均观看量超过 10 万人的有 6 个品牌，化妆品、运动、休闲服饰周均观看量靠前，欧莱雅为 23.1 万人，位于首位。列 2、3 名分别为优衣库、完美日记，分别为 15.7、11.6 万人。
快手：主播吴召国带货额达 1.4 亿元。202011/16-11/22 快手上榜的带货主播中服装类 5 名，日用品类 2 名，珠宝配饰类1 名，食品类 1 名，化妆品类 1 名。其中“吴召国”带货额为 1.4 亿元，远高于其他播主。
抖音：2020/11/16-11/22 抖音美妆带货排名中，陈三废 gg、我是张凯毅、可可爱爱的凡凡 24 岁排名前三；抖音穿搭带货排名中，小小 101、菲灵仙子、连蜜.排名前三；抖音品牌排行榜中，护肤类丸美、云锦熙等表现突出，其中丸美以 2243万销售额领先；抖音彩妆类品牌前十排行榜中，4 个为美妆国货， COLORKEY、花西子、小奥汀等国货均表现突出，其中 COLORKEY 以 571 万销售额位居第一。
风险提示：经济环境恶化，消费疲弱，平台流量减少，内容发布违规的风险等。
（纺织服装团队 梁希）
重点个股及其他点评
贝达药业（300558）：恩沙替尼获批上市，公司进入加速成长期公告：盐酸恩沙替尼胶囊（商品名：贝美纳）附条件批准注册，获批适应症用于此前接受过克唑替尼治疗后进展或对克唑替尼不耐受的间变性淋巴瘤激酶（ALK）阳性的局部晚期或转移性非小细胞肺癌（NSCLC）患者的治疗。
恩沙替尼是贝达药业第二个获批上市的靶向新药，是 ALK 突变晚期非小细胞肺癌患者的二线新选择。根据贝达药业投资者关系公众号，恩沙替尼注册申请于 2018 年 12 月获得药监局受理，此次获批的是二线适应症，该适应症的获批是基于国内的一项 II 期注册临床研究。根据发表在《柳叶刀》杂志更新的数据显示，在疗效性方面，恩沙替尼整体 ORR 为 52.6%，中位 PFS 为 11.2 个月，疾病控制率为 87.8%，颅内 ORR 为 71.4%，颅内病灶控制率达 95.2%，整体疗效和颅内疗效均显示出良好的持续性结果。
恩沙替尼国际多中心一线数据同样亮眼，中美申报在即。恩沙替尼国际多中心 III 期临床（eXalt3）一线中期数据在世界肺癌大会（WCLC）主席团研讨会披露，对于 ALK+NSCLC 患者截至 2020 年 7 月 1 日数据显示，恩沙替尼 Vs 克唑替尼：
ITT 人群主要终点 mPFS（25.8 Vs 12.7 月），mITT 人群（FISH 检测阳性）mPFS（未达到 Vs 12.7 月），两组均有显著统计学差异；整体客观缓解率 ORR 分别为 75%（恩沙替尼） Vs 67%（克唑替尼），颅内应答率分别为 64%（恩沙替尼）和 21%（克唑替尼），恩沙替尼显著优于克唑替尼，我们预计公司将于中美两地提交上市申请。
研发进入加速兑现期。1）恩沙替尼一线治疗适应症中美双报正在推进中；2）BPI-D0316 二线治疗临床即将锁库，预计2021 年申报上市；3）CM082 预计 2021 年申报上市；4）贝伐珠单抗类似物 BLA 已提交；5）PD-1 单抗单药以及联用试验推进等。我们预计 2021 年公司将有 4 个新药品种商业化销售，业绩增长持续性提升，已经逐步从 Biotech 进阶到成熟药企阶段。
盈利预测。作为 A 股优秀的创新药标的，我们认为其有成长为大公司潜力，考虑到研发投入的增长，我们调整盈利预测，预计 2020-2022 年公司利润为 6.23、5.69、9.29 亿元，对应 EPS 分别为 1.55、1.41、2.30 元。考虑到 PE 反映存量产品的估值，公司更具价值的是在研产品管线，我们认为公司按照 DCF 估值合理市值 490.25 亿元，对应合理价值 121.64元；按照品种估值，现有产品管线估值水平有望达到 460.16 亿元，对应合理价值 114.18 元，我们给予 2021 年合理每股价值区间为 114.18-121.64 元，给予“优于大市”评级。
风险提示：研发进展不达预期；产品销售不达预期。
（医药团队 范国钦）
