“云+AI”进入收获阶段。公司2024 年云服务收入占比已达82%，合同负债、经营性现金流等先行财务指标快速增长，25 年有望扭亏为盈。云转型已进入收获阶段，后续战略重心全面转向以AI Agent 为核心的企业数字化赋能当中，AI 的长期积累和快速迭代，有望快速实现收益。

　　管理类软件是企业AI 的核心载体。四大因素决定AI 与管理软件的融合是核心趋势：1）管理软件是企业全量数据交互的核心中枢，AI 可突破多模态数据处理瓶颈。2）管理软件是多系统的复杂融合，AI 提效显著。3）管理软件系统沉淀的数据资产与业务Know-How，是AI 落地的稀缺资源壁垒。4）AI 可显著降低管理软件使用门槛，提升使用量。

　　Agent 革新软件行业，解决“定制化”难题。Agent 简化软件企业“定制化”难题，重构“人日”模式。从软件企业自身角度：Agent 在处理非结构化数据方面优势突出，Agent实际是通过标准化的系统，以自动创建流程及寻求解决方案的方式，解决了客户的实际个性化需求，又不需要为客户构建新的纯定制化系统，带来软件企业盈利能力大幅提升。

　　金蝶Agent 具备一体化基础，有望快速爆发。金蝶产品涵盖大、中、小微三个企业客群，基于云苍穹原生PaaS 平台，构建适用于各个阶段的产品，此前产品应完成“数据一体化”的agent 构建基础。公司发布Cosmic AI 管理助手，基于超过740 万家企业的实践场景沉淀和万亿级训练数据，通过交互式、协同、扩展等方式赋能财务、人力、供应链等多种业务场景，实现垂直领域的从Copilot 向Agent 的过渡。

　　维持“买入”评级。由于公司24 年受到外部环境扰动较多，大客户拓展节奏相对较慢，我们小幅下调25-26 年苍穹星瀚收入增速，上调整体毛利率假设，新增27 年业绩预测。

　　整体下调盈利预测，预计2025-2027 年分别实现收入73、87、105 亿元（此前预计25-26年为81、98 亿元），预计25-27 年归母净利润为1.0、2.4、4.4 亿元（此前预测25-26年为2.1、4.3 亿元）。基于公司在AI Agent 的快速进展，以及云转型进入收获阶段带来盈利拐点，结合AI Agent 可比公司目前平均市销率，给予公司25 年PS 11x，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧等风险；宏观经济增长不及预期的风险；大客户拓展进展不及预期的风险；AI Agent 拓展不及预期的风险。