扭亏为盈，步入新征程：2024 年公司利润端大幅改善，主要得益于：1）可转债全额偿还带来相关财务调整项的消除；2）CRO 业务在2024 年下半年恢复增长；3）公司营运效率提升以及4）VBI 里程碑付款确认投资收益。

CRO 业务：下半年业绩恢复增长，订单趋势改善。2024 年实现收入8.1 亿元、同比下降4.0%，主要是因为2023 年全球生物医药投融资承压对2024 年上半年创新药研发需求造成影响。我们观察到2024 年全球投融资已展现复苏迹象，公司感受到需求回暖，2024 年下半年CRO 实现收入4.3 亿元、同比增长5.8%、环比增长10.1%。

CDMO 业务：两个重磅项目即将商业化，新产能持续推进。2024 年实现11.8亿元、同比下降10.3%；其中，下半年收入5.8 亿元、同比下降4.9%。2024年经调整毛利率为29.3%、同比基本持平。2024 年公司对CMC 业务的优化与调整已基本完成，更加聚焦在合成与分析业务，通过降本增效及客户结构优化的方式推动盈利水平提升。

投资孵化业务：孵化企业已有部分退出，逐渐步入收获期。截至2024 年底，累计投资孵化93 家初创公司，目前孵化项目已有15 家公司实现全部或部分退出；此外还存在数个有潜在退出可能性的项目，预计在未来3 年内将迎来退出高峰期。

AI 赋能整个药物发现平台，从“AI 辅助”向“AI 驱动”发展。截止2024 年底，AIDD 已累计参与项目数157 个，采购CADD/AIDD 累计客户数51 家，AI 参与赋能的项目收入逾千万美元，并已在某些细分领域达成整套AI 发现解决方案的知名合作。

投资建议与盈利预测：公司CRO 在手订单总额同比正增长且每月新签订单金额仍维持在较高水平，CDMO 业务有两个重要的新商业化项目已处于PPQ 阶段，预计将于2025 年、2026 年商业化上市。我们预计2025-2027 年实现收入22.8、26.3、31.0 亿元，经调整净利润3.5、4.0、4.8 亿元，对应PE 为10、9、7 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：地缘政治、汇率波动、投融资环境波动等风险。