药明合联发布24 年业绩报告，公司实现营收40.5 亿元，经调整净利11.7 亿元，同比增长29%。储备订单同比增长71% 。2 4年公司新签综合项目53 个，累积综合项目数达194 个，其中8 个PPQ 项目和1 个商业化项目，为未来商业化增长打下坚实基础。
展望25 年，我们认为蓬勃发展的下游市场叠加公司在X DCCRDMO 领域领先的能力和市场地位，公司仍将维持高速增长。产能方面无锡基地BCM L2 持续爬坡，DP3 有望完成建设，新加坡基地有序推进，而随着自有产能爬坡以及生产回转带来的外包需求减小，公司利润率水平有望维持较高水平。
事件
药明合联发布2024 年业绩报告
3 月24 日，公司发布2024 年业绩报告，公司24 年实现营收40.5 亿元，同比增长91%，实现毛利12.4 亿元，同比增长1 2 2 %，毛利率30.6%。实现净利润10.7 亿元，同比增长277%，实现经调整净利润11.7 亿元，同比增长185%，经调整净利润（不含利息收入和支出）9.9 亿元，同比增长171%。截止24 年底，未完成订单9.9 亿美元，同比增长71%。
营收利润快速增长，项目管线持续增加
2024 年公司实现营收40.5 亿元，同比增长91%，实现毛利12.4 亿元，同比增长122%，毛利率30.6 %，同比提高4.3 个百分点。毛利率的快速提高主要得益于无锡基地产能利用率的快速提高、公司运营效率的提升以及采购策略的优化；2024 年公司实现净利润10.7 亿元，同比增长277%，实现经调整净利润11.7 亿元，同比增长185%，经调整净利润（不含利息收入和支出）9.9 亿元，同比增长171%。截止24 年底，未完成订单9 .9 亿美元，同比增长71%，新签订单与在手订单增速保持同步，北美地区未完成订单总额同比增长超100%，高速增长的在手订单也为公司未来的增长打下坚实的基础。
以项目所处阶段划分，公司24 年IND 前收入16.8 亿元，占比41.4%，IND 后收入23.8 亿元，占比58 .6 %；以收入地区来看，公司24 年北美地区收入20.3 亿元，在营收中占比由23 的40%提高至50%，中国地区收入10.5 亿元，占比下降至26%，欧洲地区收入6.4 亿元，营收占比16%。
在公司全面的技术能力和“赋能、跟随并赢得分子”战略的指引下，公司项目管线增长迅速，202 4 年公司新签53 个综合项目，截止2024 年底，公司已完成681 个药物发现项目，其中45 个项目由药物发现阶段进入CMC。“D 端”项目194 个，其中102 个临床前项目，58 个临床I 期，18 个临床II 期，15 个项目处于临床II I 期，相比2023 年底的8 个III 期项目增长迅速。在处于III 期的项目中，已有8 个处于PPQ 阶段（生产工艺验证），即将提交BLA 申请，同时还有一个项目已经进入商业化阶段。
产能建设有序推进，海外基地进展顺利
公司位于无锡的生物偶联药物抗体中间体和原液的双功能生产线已于23Q3 开始运营，产能利用率爬坡迅速，同样采用双功能设计的第二条产线也已于2024Q4 投入运行，目前正在产能爬坡。公司截止24Q4 制剂产能约800 万瓶/年，而DP3 产线预计将于2025H1 投入使用，有望使制剂产能翻倍。海外方面为了实现公司“ 全球双厂生产”策略，公司在新加坡同样进行了全面的产能布局，使之同样具有一站式的“端到端”生产能力，规划包括抗体中间体、毒素-连接子、偶联原液和制剂在内的所有产能。新加坡“模块化”工厂推进顺利，预计将于2026 年开始投入使用。
期间费用率有所降低，毛利率改善明显：公司24 年销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为1.38%、4.05%和2.50%，相比23 年分别+0.66 百分点、-4.31 百分点和-1.15 百分点，销售费用绝对值此前较小，24 年费用上升带动费用率略有增加，管理费用率有所下降主要由于23 年上市开支计入的影响，研发费用率随收入增长有所下降，研发投入持续增加。此前公司由于抗体生产等进行外包，导致生产端期间费用较高，毛利率承压较大，22 /2 3年均为26%。23Q3 随着公司在无锡双功能产线投产，公司开始将部分生产转回无锡工厂，23 年新签项目中的5个PPQ 项目目前均已安排在无锡工厂进行，24 年随着公司产能利用率的上升以及营运效率提高，毛利率同比增长4.3 个百分点至30.6%。
2025 年展望：ADC 药物市场快速扩容，2024 年全球销售额突破130 亿美元。蓬勃发展的下游市场叠加公司在XDC CRDMO 领域领先的能力和市场地位，公司预计25 年收入仍将实现35%以上增长。在“赋能、跟随并赢得分子”战略的指引下，公司有望在ADC 以及更广泛的生物偶联药物领域获得更多早期订单，同时推进更多项目进入后期或PPQ 阶段，随着8 个PPQ 项目有望逐渐提交BLA，未来商业化放量可期。产能扩张方面公司在无锡的基地持续扩建，新加坡基地建设有序推进，25 年利润率有望维持在较高水平。
盈利预测及投资评级：公司是全球领先的ADC CRDMO 企业，受益于ADC 行业快速发展以及公司自身领先的技术平台，我们预计公司2025-2027 年营收为55.6 亿元、69.4 亿元以及86.8 亿元，对应增速37%、25%以及2 5 %，预计公司2025-2027 年净利润13.7 亿元、16.6 亿元以及21.1 亿元，预计经调整净利润分别为14.8 亿元、1 7 .4 亿元以及21.8 亿元，对应增速26%、18%以及25%，维持“买入”评级。
风险提示：新药研发不及预期风险：在产品研发过程中,因设计、控制等环节失误而造成研发周期延长、成本上升或研发失败的风险。新药物在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险；市场竞争加剧风险：全球ADC 行业快速发展，助力ADC 外包市场持续扩容。持续增长的市场可能吸引更多厂商进入，增加市场竞争；项目数增长不及预期风险：公司业务增长同时受益于持续扩大的管线数量以及持续增长的项目价格。公司新签项目数可能由于市场需求的下降，公司竞争力的下降等原因不及预期，在手项目也可能因为管线研发失败、竞争加剧等因素而出现下降；产能扩张不及预期风险：公司目前对药明康德及药明生物均有所依赖，自建产能在有序进行并将逐渐减少相关关联交易，但是公司产能扩建存在因建设、监管等原因需要延期的可能，产能扩张存在不及预期的风险；地缘政治风险：公司目前收入中海外占比较高，未来国际形势变化可能影响公司海外订单的获取，进而对公司业绩造成影响。