2025 年3 月25 日，现代牧业发布2024 年年报。

　　投资要点

　　利润短期承压，现金流表现较好

　　收入符合预期，非现金项目拖累利润。2024 年公司实现营收132.54 亿元，同减1.5%；归母净利润-14.69 亿元，去年同期为1.85 亿元；其中，乳牛公平值变动减乳牛销售成本产生亏损28.63 亿元，去年同期为12.80 亿元；商誉减值亏损5.99 亿元。成本管控到位，毛利率有效提升。2024 年毛利率26.0%，同比+2.8pcts；现金EBITDA/现金EBITDA 利润率分别为29.86 亿元/22.5%，分别同比+19.6%/+4.0pcts。现金流表现较好，资本开支同比下降。2024 年运营现金流28.08 亿元，同增17.3%；资本开支34.52 亿元，同减8.1%。

　　原料奶盈利能力持续提升，牛群结构不断优化2024 年原料奶营收为104.54 亿元， 同比+1.9% ， 占比78.9%；毛利率31.2%，同增2.8pcts。生产方面，2024 年产量为301 万吨，同增16.1%；成乳牛单产量12.8 万吨，同增1.6%。2024 年牛群规模49.12 万头，成乳牛占比51.1%，同比持续提升；有机奶牛存栏规模4.19 万头，其中并购4 个有机牧场3.09 万头，单产产量与成乳牛占比持续提升，有机奶产能持续扩容。销售方面，2024 年原奶售价3.61 元/公斤，同减10.4%，但仍高于市场价3.32 元/公斤，原奶价格随行业供需变化持续下探，期待中小牧场逐步出清后奶价稳步回升。成本方面，2024 年公斤奶销售成本2.53 元/公斤，同减13.4%，其中饲料成本1.95 元/公斤，同减16.7%。成本管控有效，采购端持续发力，牛群结构不断优化。

　　饲草业务稳步拓展，育种业务不断突破

　　2024 年奶牛养殖综合解决方案营收为28.00 亿元，同减12.4%。饲草业务方面，销量累计突破100 万吨，拥有6 家生产工厂与4 个种植基地。数智平台方面，爱养牛交易量达320 亿元，云养牛覆盖386 家牧场及152 万头奶牛。育种业务方面，已建立2 个国家奶牛核心育种场，自主培育种公牛15 头，后续持续解决奶牛核心种源自给率提升问题。

　　盈利预测

　　我们看好行业出清速度持续加快，原奶价格逐步回升，公司单产量有效提升叠加成本结构优化，利润释放确定性强。我们预计公司2025-2027 年收入分别为139.50/147.80/156.91亿元，EPS 分别为0.04/0.10/0.15 元，当前股价对应PE 分别为25/11/7 倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。

　　风险提示

　　宏观环境恢复不及预期风险；牧场出清不及预期风险；需求回暖不及预期风险；成本上涨风险。