分业务看，2024 年电动车及相关配件收入277.3 亿元，同比-20%，毛利率13.5%，同比-1.7pct；电池收入50.1 亿元，同比+8%，毛利率11.2%，同比-2.4pct。分产品看，2024 年电动自行车收入122.4 亿元，同比-23%，电池及充电器收入80.0 亿元，同比-14%，电动踏板车收入70.9 亿元，同比-18%，电动两轮车零部件9.1 亿元，同比-2%。

　　公司业绩短期承压，主要系：①不利的市场情绪与经销商库存去化周期导致销量下降，2024 年整体销量下滑21%至1302 万台；②为应对国家标准调整，加速现有型号库存清仓，若干产品售价降低，2024 全年ASP 为2169 元，其中下半年ASP 为2082 元，同比-2%、环比-8%。

　　伴随规模修复，费用率及盈利能力有望逐步改善。2024 年公司毛利率15.2%，同比-1.7pct，主要系价格折让带来ASP 下滑所致；销售、管理及研发费用率分别为4.3%、3.2%、4.1%，同比分别+0.2pct、基本持平、+0.6pct；归母净利率4.5%，同比-3.1pct。后续伴随收入规模修复，费用摊薄以及运营效率提升，公司盈利能力有望逐步改善。

　　以旧换新政策催化，动销有望进入向上通道。2024 年行业严管趋严、叠加政策切换，公司产品及营销节奏受到一定影响。展望后续，行业层面，以旧换新取得积极成效，据商务部介绍，2025 年初至3 月11 日，全国电动自行车以旧换新超过166 万辆，通过以旧换新拉动新车销售45.1 亿元，惠及4.7万家门店，平均单店拉动销售9.6 万元；公司层面，新品发布取得良好市场反馈，冠能、摩登、飞越三大系列定位明确，门店盈利情况持续好转，看好公司作为行业龙头市场份额稳步提升，业绩弹性可期。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为27.2 亿元、32.3 亿元、37.4 亿元，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：新品推广及渠道拓展不及预期；终端需求不及预期；行业竞争加剧等。