公司发布2024 年业绩： 2024 年，公司收入40.52 亿元，同比增长90.8%；毛利率30.6%，提升4.3pcts；归母净利润10.70 亿元，同比增长277.2%；经调整纯利11.74 亿元，同比增长184.8%；扣除利息收入及开支前的经调整纯利9.92 亿元，同比增长171.3%。

　　点评

　　项目数高速增长，持续赢得全球客户。2024 年新签53 个综合项目，赢得23 个iCMC 项目，赋能客户提交30 个IND 申请，交付超300 个GMP 生产批次。截止24 年底，公司管线包括1 个商业化阶段项目、 8 个工艺验证批次（PPQ）项目，预计有更多潜在新药上市申请（BLA）提交，以及15 个临床三期项目。 IND 后收入23.77亿元，同比增速98.5%，占比提升至59%，同比23 年提升3pcts。

　　北美地区增速最快，赋能中国ADC 企业出海。2024 年，北美地区客户收入20.3 亿元，同比增长138.3%，占收入比例50.1%，中国地区客户收入10.48 亿元，同比增长58.5%，占收入比例25.9%。

　　截止2024 年底，公司累计客户数499 位，较2023 年增加154 位。

　　全球制药企业20 强中有13 家已与药明合联建立合作，贡献约 32%收入。2024 年，中国企业出海，且交易金额超10 亿美元的ADC 对外授权交易中， 60%为公司客户。

　　未完成订单总额稳步增长，新签订单保持同步增长。截止2024 年底，未完成订单总额9.91 亿元，同比增长71%，新签合同金额与未完成订单增速保持同步，北美地区的未完成订单总额同比增长超100%。

　　CAPEX 保持较高水平，全球产能持续投入。公司预计2025 年CAPEX超过14 亿元，主要投向包括新加坡基地、DP3 建设、DP5 初期建设、无锡基地实验室和生产设施扩建，其中新加坡基地将于2025年底投入运营。

　　估值

　　我们预计药明合联2025-2027 年收入分别为55.87、73.87、94.62 亿元（原2025-26 预测为48.31、63.82 亿元），同比增速37.9%、32.2%、28.1%；归母净利润分别为13.42、18.18、24.03 亿元（原2025-26 预测为11.47、15.54 亿元），同比增速25%、35%、32%，经调整归母净利润15.50、20.10、25.80 亿元（原2025-26 预测为12.50、16.80 亿元），同比增速32%、30%、28%。综合考虑公司行业定位，产品增速和发展潜力，我们给予药明合联 2025 年经调整归母净利润 35 倍 PE（原为2024 年40x），按照港元兑人民币汇率 0.92 计算，对应公司合理市值 589.67 亿港元，截止 2025 年 3 月24 日，公司总股本 12.01 亿股，对应每股合理价值 49.10 港元(+47%)，维持“优于大市”评级。

　　风险

　　地缘政治风险，行业竞争加剧风险，医药企业研发支出增速下滑风险，客户管线研发进展不达预期风险，海外产能建设进度不达预期风险，公司运营质量交付风险。