三生制药目前已有40 余种上市产品，覆盖肾科、肿瘤科、自身免疫性疾病、眼科及皮肤科等多种治疗领域，其中核心品种特比澳、蔓迪系列等有望持续稳健增长。公司在研管线丰富，不仅孵化三生国健优质自免创新药平台，更培育出或合作开发SSGJ707、自免系列产品及口服紫杉醇等，特别是SSGJ707 早期临床结果优异，在J.P.M 展示积极II 数据，有成为重磅品种的潜力。公司核心品种保持稳定增长，多款创新药又逐步进入收获期。我们看好公司发展，预计公司2025-2027 年归母净利润为23.28、26.12、29.38 亿元，EPS 为0.97、1.09、1.23元，对应PE 分别为9.3、8.3、7.4 倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

　　多元化业务布局叠加成熟的商业化能力，驱动公司核心产品稳健增长

制药方面，特比澳作为公司第一大单品，2024 年实现同比20.4%的高速增长，2024年医保谈判成功零降价续约并新增儿童ITP 适应症给产品带来新的增量空间，此外促红素双品牌、益赛普及赛普汀等产品的稳步增长也进一步贡献公司现金流；毛发皮肤方面，蔓迪（5%米诺地尔）是国内首款获批上市的OTC 米诺地尔，2024年收入达13.37 亿元，通过不断开发新系列品种，蔓迪品牌销售有望持续增长；合作项目上，公司2024 年与众多药企达成创新合作，例如HER2 ADC、克立福替尼、口服紫杉醇等，有望抬升公司业绩天花板。

　　在研管线多点开花，聚焦优势创新平台打造高价值品种

2025 JPM 披露SSGJ707（PD-1/VEGF 双抗）早期临床数据，疗效与安全性展现优效潜力。公司SSGJ707 于2025 年2 月与百利天恒EGFR×HER3 双抗ADC 达成联用合作；SSS06 是新一代长效促红素，用于慢性肾衰竭（CRF）贫血，其NDA 已于2024 年7 月获受理；608（IL-17 单抗）针对斑块状银屑病的NDA 已于2024 年11 月获受理；613（IL-1β）、611（IL-4R）等均处于III 期临床，后续有望相继提交上市申请。公司管线创新价值高，市场潜力有待进一步发掘。

　　风险提示：临床研发失败风险、竞争格局恶化风险、销售不及预期风险。