公司公布2024 年度业绩：收入同比略降1%至69.7 亿元；计及7.63 亿元关联方应收款减值后，归母净亏损4.51 亿元；不考虑应收款减值拨备、商誉减值、并购带来无形资产摊销等，归母核心净利润同比持平于7.96 亿元，符合市场预期。公司宣告全年派息0.143 元/股，派息率同比持平于55%，当前股价对应股息收益率9.1%。

　　关联方风险出清已相对充分。2024 年公司关联方贡献收入1.68 亿元，占比下降5.7ppt 至2.4%，关联方贡献核心净利润敞口亦仅占3%左右。2024 年末公司关联方贸易应收款原值较2023 年下降1.3 亿元至32.86 亿元，全年新计提减值拨备7.63 亿元（其中1H24 计提7.30 亿元），期末关联方贸易应收款净值降至5.9 亿元（其中4.1 亿元已获抵押物担保）。综合增量业务往来和存量应收款减值充分度，我们认为关联方风险出清已相对充分。

　　基础物管收入稳定增长，但利润率有所承压。得益于母公司持续交付及第三方拓展转化，2024 年末公司在管面积同比增长7%至2.91 亿平米，带动基础物管收入同比增长4%至63.80 亿元；外拓端，公司2024 年新签第三方项目年化合同额约4 亿元、同比持平，结构则呈现聚焦核心城市、核心业态和大客户的增量提质特点。2024 年基础物管业务毛利率同比下降3.0ppt 至20.9%，我们认为部分由于公司为提升服务品质加大投入资金改造力度（公司披露2024 年投入资金超6,000 万元改造541 个项目，其中超过80%实现收缴率改善）。

　　发展趋势

　　公司回馈股东态度坚定积极，但需持续关注现金流表现。公司于业绩会指引后续将保持不低于55%核心净利润的正常派息率（该政策2022-2024 年已延续三年），反映公司积极回报股东取态。截至2024 年末公司账面可动用资金总额40.69 亿元、仍较为充裕，但该水平相较2023 年末有3.67 亿元下降，我们认为主要由于两类项目收缴率压力致使当期经营性现金流表现同比较弱：1）新交付的质量存瑕疵住宅项目；2）受物业费管理政策影响城市项目。我们认为稳健的经营性现金流表现为后续可持续派息之基础，需持续关注公司在提供质价相符服务、优化改造小区环境等方面进展。

　　盈利预测与估值

　　我们小幅上调2025 年归母核心净利润预测3%至8.00 亿元（同比+0.5%）以反映公司外拓项目持续转化，并引入2026 年预测8.05 亿元（同比+0.6%）。维持跑赢行业评级和目标价2.00 港元，对应7.2 倍2025 年目标核心P/E 和19%上行空间。公司交易于6.0 倍2025 年核心P/E 和9.1%的2025 年股息收益率。

　　风险

　　收缴率承压超预期致使现金流不及预期；派息水平不及预期。