高基数下，多品类、多平台策略助力超级品牌的快速增长：受到韩束调整抖音平台的达播结构的影响，2025 年1-2 月韩束品牌未能延续2024 年的高速增长（同比增长80.9%），抖音平台GMV 录得同比负增长，公司预计这一趋势或将在1Q25 内持续，我们仍需进一步关注后续抖音平台收入的恢复情况。但管理层表示，韩束品牌将搭建多品类的品牌矩阵，为消费者提供包含大众护肤、高端护肤、男士护肤、彩妆、洗护及身体护理在内的多个品类事业部，扩大收入来源和目标客群。除了在主力平台抖音（2024 年韩束品牌抖音收入占韩束品牌收入比例为66.9%）的增长外，韩束全面发力货架电商（天猫和京东2024年收入占比分别为8.5%和5.7%），2025 年1 月登顶淘天护肤增速第一（112%）。我们认为，在多平台发力也为韩束的收入增长带来助力。

　　在以上因素的带动下，管理层预计韩束品牌在未来3 年将保持20%左右的快速增长。

　　第二梯队品牌高速增长有望延续：2024 年，第二梯队品牌newpage 一页收入同比高速增长146.3%，红色小象在经历两年的负增长后，收入同比转正。其中，newpage 一页深耕高端儿童敏感肌护肤领域，并将消费者画像延伸至12-18 岁群体，进一步扩大收入潜力。管理层表示，newpage 自2025 年初至今展现较为健康的增长趋势，并预计在2025年达成人民币8-9 亿元的收入目标，并保持大于20%的收入增速。

　　利润率提升是否存在阻力？在韩束以及第二梯队品牌快速增长的驱动下，管理层预计未来3 年公司每年营收增速将超25%，并保持12%-13%净利率水平。我们认为，在公司多品牌、多品类的布局下，公司在收入方面将较好地完成管理层目标。同时，我们认为随着自播占比的提升、高端产品线（X 肽精华、newpage 等）收入占比的提升，整体毛利率也将得到进一步优化。而线上平台收入占比在2024 年的快速提升（由2023 年的85.6%提升至90.5%），也使销售费用率在2024年增长4.6ppt。我们认为，线上平台收入占比后续提升空间有限以及达播占比下降均将一定程度上抑制费用率的扩张势头。

　　投资风险：行业需求放缓；化妆品线上竞争加剧。