2024 年兑现亮丽业绩，全年分红率70%

　　2024 年公司实现收入24.70 亿美元（同比+13.4%），归母净利润2.01 亿美元（同比+22.6%）；其中24H2 实现收入13.76 亿美元（同比+17.8%），归母净利润1.16亿美元（同比+29.7%），环比上半年增长提速。

　　如我们此前的推荐观点，公司的亮丽增长一方面来自品牌客户去库存结束的采购恢复正常（β），另一方面来自多品类交叉研发能力与终端消费者对潮流创新产品需求提升的匹配（α）。同时，公司积极招聘员工以扩大产能，保障订单增长。

　　公司年末派息19 港仙/股，且为庆祝集团成立55 周年，特别派息每股5.5 港仙/股，结合年中派息13.8 港仙/股， 全年分红率70%。

　　第一大及运动客户增速领跑，传统品类焕发活力分品类看：24 年休闲服/运动及户外服/牛仔服/贴身内衣/毛衣收入分别为6.9/5.5/5.2/4.3/2.7 亿美元，同比增长14%/16%/10%/10%/20%，占比28%/23%/21%/18%/11%。五大品类均呈良好增长势头，其中运动服和毛衣增速领跑。

　　分地区看：24 年亚太/北美/欧洲/其他地区收入分别为9.8/9.4/4.8/0.6 亿美元，同比增长12%/12%/24%/-9%，占比40%/38%/19%/3%。其中第一大客户收入8.99亿美元（同比+26.1%），占比36.4%（同比+3.6pp）。

　　运动服毛利率连续多年提升，费用率摊薄明显24 年公司毛利率19.7%（同比+0.5pp），其中休闲服/运动及户外服/牛仔服/贴身内衣/毛衣分别为19.4%/20.6%/16.4%/20.8%/23.1%，同比+0.1/0.5/0.3/0.3/1.9pp。

　　其中毛衣提升最为显著，除了受益于经营杠杆及生产效率提高，还由于运动服客户的高性能毛衣的毛利率较高。24 年公司净利率8.1%（同比+0.6pp），在有效的降本增效下，管理费用率同比下降1.2pp 至7.3%。

　　盈利预测与估值

　　截止24 年底，公司员工数量7.5 万人，较23 年底净增1 万人，参考公司历年员工数量与产值规模高度匹配，以及考虑到员工效率爬坡，我们预测25 年业绩有望保持双位数增长。自2020 年以来，公司分红率从30%逐年提升至70%，目前账上现金充裕、产能布局成熟，预计分红率仍有提升空间。

　　预计25-27 年公司收入27.9/31.3/35.1 亿美元，同比增长13%/12%/12%；实现归母净利润2.33/2.67/3.04 亿美元，同比增长16%/15%/14%，对应PE 8.5/7.4/6.5倍，低估值、稳增长、高分红，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　全球贸易政策变动，大客户销售不及预期或转移订单，原材料价格大幅波动