京东健康发布2024 年业绩，收入581.6 亿元（+8.6% YoY），non-IFRS 净利润47.9 亿元（+15.9% YoY），对应non-IFRS 净利率8.2%（+0.5pctYoY），高于我们预期，主要因合作商家数增长较快带动服务收入高增长。

　　发展趋势

　　2024 年收入端稳健发力，指引2025 年收入端双位数增速。分板块看，产品销售收入488.0 亿元（+6.9% YoY），服务收入93.6 亿元（+18.9%YoY），年度活跃用户数1.84 亿。根据公告，公司持续强化与多家药企的合作，在新药首发、数字营销、全渠道拓展等方面加大探索布局。基于此，我们预计分品类角度药品增长最快，或成为主要拉动增长的品类，保健品增速次之，器械品类增速由于高基数或致增长偏弱。根据公司公开业绩电话会指引，公司预计2025 年收入端或将提速，实现双位数增长。

　　2024 表观利润水平良好，新业务方向加大投入或影响短期利润表现。2024年公司毛利率22.9%（+0.7pct YoY），主要因业务结构有所变化，服务收入占比提升拉动。我们测算核心经营利润率（剔除利息收入、将股权激励视作常态化）约2.9%（+2.3pct YoY），持续提升；然而需要注意的是，核心经营利润中包含的其他收益亦增长较多，我们预计除政府补助外，亦与公司参与一脉阳光的早期投资有关，该标的2024 年IPO 实现的投资收益亦令公司其他收益科目迎来较明显提升。公司2024 年non-IFRS 净利率8.2%，创历史新高。我们认为公司龙头地位较稳固，其核心B2C 医药电商业务经营利润水平或稳步提升，但考虑到公司2025 年或将加大AI、线上线下协同等新业务投入，我们预计或在短期对整体non-IFRS 利润水平造成侵蚀。

　　持续加大新业务方向布局投入。根据公告，2024 年公司积极响应医保政策对接线上医保O2O 购药支付，已覆盖18 个城市、3000 家定点零售药房及超1 亿居民，同时京东大药房新型门店完成北京线下落地，并进一步布局线下中医馆、自营体检中心、居家上门快检等医疗服务场景，探索线上+线下协同的医疗业务体系。人工智能探索方面，公司公告落地智能健康助手“康康”、AI 心理陪伴师产品“聊愈小宇宙”、手机测血压功能等，并进一步升级“智能医生助手”工具，助力临床科研智能化升级。

　　盈利预测与估值

　　考虑到公司或加大新业务投入，我们下调2025 年归母净利润预测15%至34.6 亿元，首次引入2026 年归母净利润预测43.5 亿元。考虑到公司投入虽影响短期利润，但有望巩固其长期业务竞争力和利润产出，我们基于SOTP 上调目标价38%至41.8 港元，有17%上行空间，维持跑赢行业。

　　风险

　　医疗消费复苏弱于预期，行业竞争加剧，费用投入超预期。