复盘对比2019:同样是流动性和预期推动的行情

类别:策略 机构:信达证券股份有限公司 研究员:樊继拓 日期:2022-07-05

2019 年的股市表现对当前的参考意义最大。1)今年4 月底以来,A 股出现快速上涨,且已步入技术性牛市。历史上来看,过去三轮牛市初期的上涨速度都与当前较为接近。2)但四轮牛市初期的驱动力有差异。2008 年底、2012年底这两次牛市初期的上涨均有盈利的支撑,而2019 年全年、2022 年5 月至今则完全由估值推动。3)往前看,我们预计2022 年下半年也将面临与2019年类似的情况。即股市已经迈入技术性牛市,并将前期熊市的大部分跌幅收复,但盈利的回升还须等待。这期间,估值的变动将是行情的主导因素。

    A 股在2019 年绝地反击,快速上涨后转为宽幅震荡。我们将2019 年全年的表现划分为两个阶段。1)“涨估值”前段。2019 年1 月初至4 月中旬,沪深300 指数累计上涨35%,将2018 年全年大部分跌幅收复。2)“涨估值”后段。

    2019 年4 月下旬至年底,沪深300 指数累计收跌0.58%。A 股在快速上涨之后陷入宽幅震荡,其中下半年的行情略好于二季度。

    全面对比2019Q1 行情与当前行情。1)从估值、经济周期状态、微观流动性、长期政策的边际调整等方面来看,这两段行情存在较大的相似性。2)事件冲击方面,2019Q1 与当前略有差异。2019 年股市面临中美贸易冲突的影响,当前面临疫情反复与疫情管控政策的影响,也同时面临美联储加息的影响。往前看,因2022 年处于美联储加息周期的中段,预计美联储加息对2022 年A股行情的干扰会大于2019 年。

    2019Q2-2019Q4 震荡行情对当下有何启示 1)“涨估值”后期关注增量政策或盈利预期的变化,股市在业绩空窗期容易上涨。对于2019 年Q2-Q4 的三次下跌行情来说,影响行情的核心事件分别是4 月下旬-6 月上旬(政治局会议重提“去杠杆”)、7 月初-8 月初(投资者关注中报预期)、9 月中旬-9 月底(降息预期落空)。对于三次上涨行情来说,影响行情的核心事件分别是6月中旬-7 月初(专项债新政)、8 月初-9 月中旬(政治局会议的政策定调友好)、10 月初至年底(经济预期转好)。2)随着盈利预期的明朗,股市对事件冲击的反应会逐渐钝化。如8 月初-9 月中旬,重要会议定调积极导致股市出现了一轮有力的反弹,这期间中美互相加征关税的利空未能影响到行情。

    2019 年的板块分化显著,消费与成长占优。1)消费板块的超额收益行情贯穿全年,主要源于业绩优势。2019 年上市公司盈利增速未见明显回升,很多板块的ROE 仍在下行,而消费板块的业绩稳定性较高。2)成长板块超额收益大幅波动,下半年国产替代逻辑引领电子行业成为主线,电子行业超额收益的回升大幅领先于半导体周期的上行。这主要源于在股市见底大幅领先于盈利见底的情况下,此时投资者会选择盈利预期好、产业空间广阔的成长性行业作为进攻方向。

    风险提示:报告基于对历史规律的总结,历史规律在未来可能失效。