周末五分钟全知道(10月第3期):“类滞胀”如何影响A股?

类别:策略 机构:广发证券股份有限公司 研究员:戴康/曹柳龙 日期:2021-10-26

  “类滞胀”较难掣肘流动性政策,A 股发生系统性风险的概率较小。

      2012 年以后的“存量经济”时代,经济周期不明显,经典的“滞胀”让位于供给收缩驱动的“类滞胀”。我们在10.17《政策相对“真空期”如何配置?》中提示:本轮“类滞胀”是由供给端主导的,“降低实体融资成本”仍是政策主线,A 股较难发生系统性风险。

      “胀”有什么不同?——多由供给驱动,“保供稳价”也在约束“胀”。

      (1)12 年之前“滞胀”由需求驱动,CPI 大升;12 年之后“类滞胀”

      多由供给收缩驱动,CPI 微升/低位。(2)“滞胀”约束货币政策收紧;“类滞胀”基本不影响货币政策。(3)近期一系列“保供稳价”政策正在约束“胀”的风险,部分资源/周期价格明显回调。易纲在金融街论坛年会的讲话,进一步确认了“金融供给侧改革”降低实体融资成本主线。

      “滞”有何种韧性?——“供需缺口”仍在,“稳增长”政策将出。当前全球/中国经济增长边际放缓,但中国经济/企业盈利有韧性:(1)东南亚疫情反复,强化中国出口链比较优势。(2)A 股新一轮资本开支周期支撑盈利韧劲。(3)潜在“稳增长”政策对冲经济下行压力,10 月专项债已经发行超过1300 亿。(4)“供需缺口”仍在,企业盈利韧劲:A股非金融全年盈利增速超过50%,ROE 将持续修复到21Q4/22Q1。

      大类资产和行业轮动有何特征?——消费和部分低估值板块领涨。(1)大类资产规律:“滞胀”时经济回落,通胀大升,货币政策收紧,“股债双杀”;“类滞胀”时经济回落有限,通胀微升,货币政策不受影响,大类资产轮动规律不明显。(2)行业轮动特征:“滞胀”时期,行业轮动无明显规律;“类滞胀”时期,业绩相对稳健的消费和(经济下行压力下)潜在“稳增长”政策预期受益的部分低估值板块。

      人民币升值对“类滞胀”有何影响?——减轻“胀”、加强“滞”。10 月以来人民币汇率大幅升值突破6.4。(1)减轻“胀”的风险:人民币汇率升值能够缓和全球能源价格高位的输入性通胀压力,也能弱化美联储Taper(预期)对国内流动性政策的掣肘;(2)反映“滞”的韧劲:人民币升值映射出中国出口链的比较优势(预期),经济/盈利韧劲。

      维持A 股系统性风险较低的判断,继续配置“低估值+X”。不同于典型的“滞胀”股债双杀,供给收缩“类滞胀”时期,业绩相对稳健的消费和潜在“稳增长”政策受益的部分低估值板块领涨。建议配置“低估值+X”品种:(1)新老基建稳增长(水泥/储能/风电);(2)估值合理、经济下行期的相对盈利韧性、叠加消费端扩内需政策的预期(汽车、新能源汽车);(3)特效药研发提速推动“出行链”修复(旅游/酒店)。

      风险提示:疫情控制反复,全球经济下行超预期,海外不确定性。