保险资金追踪系列(1)：理解寿险资负匹配

　　投资建议

    　　我们从保险资产负债管理（ALM）的底层逻辑出发，探讨保险资产配置的本质内涵和新周期下保险投资的核心变化，从而帮助投资者更好地理解保险资负匹配、资产端策略与未来趋势。

    　　理由

    　　ALM的核心在于平衡三大匹配——现金流匹配、成本收益匹配与久期匹配。现实经营中，三者短期内可能存在天然矛盾（如久期匹配要求配置长久期资产，成本收益匹配要求向高收益资产倾斜），ALM的本质是寻求三大匹配长期最优解的动态过程。我们认为，保险资产配置或不仅是投资端的独立判断，也是风险偏好和负债端约束的映射，高质量负债是形成资负长期正循环的必要条件，而高质量负债和风险偏好都受公司治理和考核机制影响。

    　　保险资负管理的演变、现状与新议题。过去十年，行业ALM监管框架从无到有、全面深化，也经历负债端传统型储蓄险占比上升到当前分红险转型的产品周期切换。2022-2024 年增额终身寿热销导致负债久期拉长，利率下行后负债端刚性成本下降滞后，倒逼行业认识到ALM重要性。当前内外部宏观环境不确定性上升，政策引导资金入市下行业股债配置比例已再平衡，同时行业负债结构正发生变化、监管框架系统性升级，为行业提出诸多新议题。

    　　长期主义、提升公司治理水平是优化资产负债管理的核心。1）资负管理框架长期主义：优化资负管理的内部框架和流程，资产端前置介入产品设计，给予负债发行一定约束；2）负债端长期主义：避免规模导向、关注打平成本、提升考核精细化，致力于提升死费差、推动利源多元化；3）资产端长期主义：战略层面重视、加强体系建设，落实集体决策、自上而下基于中长期宏观研判构建投研体系、充分权衡短期收益和长期价值、强化风险管控；战术层面优化考核机制，拉长考核周期、落实绝对收益考核、探索分账户改革。

    　　数说保险资产配置2025：我们梳理了行业2025 年投资情况，探讨值得关注的趋势

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持所覆盖标的盈利预测、评级和目标价不变。

    　　风险

    　　新单保费增长不及预期；长端利率大幅波动；资本市场波动；政策不确定性。