基金专题：QDII债基汇率风险管理行为与锁汇成本收益分析

　　摘要

    　　跨境投资的最终收益由基础资产回报和汇兑损益两大主要因素构成。

    　　在跨境固收类产品中，对汇率风险的管理尤为关键。对于香港互认基金，汇率风险的对冲与否作为一种产品要素供投资者决策和选择，对冲成本及收益由对应对冲份额独自承担；对于QDII 基金，汇率风险对冲更多作为投资策略的一部分，同时影响着所有份额的净值，是基金创造超额收益的手段之一。

    　　适时、灵活地运用合适的金融工具进行锁汇操作可以为基金利润作出相当贡献，同样也可能造成损失，这对基金经理的外汇衍生品交易能力提出了较高要求，也为投资者进行QDII 债基标的选择提供了重要参考视角。公募基金定期报告的财务报表附注为分析QDII 债基的汇率对冲行为和成效提供可能，但因披露口径不一，分析的全面性和准确性受到一定制约。在人民币相对美元大幅升值的2020 年，对美元敞口进行大比例对冲的基金通过货币衍生工具获取了丰厚收益，弥补了人民币升值给基金收益造成的不利影响；在人民币相对美元大幅贬值的2022 年，对美元敞口进行高比例对冲的基金在货币衍生工具上承受较大损失，但也有部分基金通过阶段性的灵活锁汇操作在当年实现了货币衍生工具正收益。还有部分基金长期以来均未体现出使用衍生工具对汇率风险进行管理的痕迹。

    　　对冲成本和汇率走势共同决定了基金运用货币衍生工具进行汇率对冲的损益情况。根据利率平价理论，外汇掉期点所代表的对冲成本主要由两地利差决定。实际交易中，外汇掉期点还受到市场预期、本外币流动性、政策调节等因素的影响。近年来外汇掉期点相对利率平价理论值的关系变化清晰体现出保持人民币汇率基本稳定的政策调控思路。2025 年8 月以来，美元兑人民币掉期点的利率平价理论值与实际值之差由正转负，这意味着汇率对冲视角下的中美利差在近期由正转负，人民币相对美元的走强是重要推动因素。

    　　过去10 年中，在70%的交易日进行汇率对冲将为组合带来负收益，主要原因是人民币在此期间相对美元整体贬值，且单边升值阶段升值速度较快，持续时间较短。汇率对冲操作能对组合产生显著正向影响的交易日主要集中于2017 年2 季度、2020 年中前后。近年来，在利差环境所带来的较高对冲成本，以及“保持人民币汇率基本稳定”的政策基调下，汇率对冲操作的胜率显著降低，这也解释了多数QDII 债基选择大幅降低对冲比例的行为。

    　　风险提示：QDII 基金汇率风险对冲面临衍生品运用带来的额外风险，包括杠杆风险、交易对手的信用风险、衍生品价格与其基础品种的相关度降低带来的风险、对冲比例错配风险、政策变动风险等。基金历史对冲操作及成效分析因披露口径存在与实际偏差风险；历史对冲损益测算不代表未来。