简评：普联转债上市定价分析

　　概要

    　　普联软件公告转债发行，普联转债规模2.4 亿元，T 日定在2025 年12 月5 日（星期五）。我们预计其二级市场定价在138.38 元附近，溢价率约26.53%。

    　　关键申购信息

    　　1. 发行规模2.4 亿元，当前债项评级为A+，期限6.0 年。

    　　2. 原股东可按照每股配售0.8598 元转债，即一手转债需1163 股，折合约2.32 万元。

    　　3. 原股东配售代码为普联配债（380996），网上申购代码为普联发债（370996）。

    　　正股分析

    　　公司主营业务是为大型集团企业提供信息化方案及IT 综合服务，涵盖解决方案、咨询与服务、应用软件产品、平台软件产品、软件定制开发等多方面，服务于石油、建筑、煤炭、金融等多个行业。1-3Q2025实现营收为3.00 亿元（YoY+2.2%），同期归母净利润为0.01 亿元（YoY-90.1%），系公司业务季节性特征和研发费用增加所致，需重点关注Q4 业绩表现。

    　　分行业来看，1H2025 表现分化显著，公司在石油化工、建筑、煤炭、金融行业分别实现营业收入1.01亿元（YoY+7.95%）、0.36 亿元（YoY-13.56%）、0.25 亿元（YoY+50.73%）、0.21 亿元（YoY+19.64%），煤炭电力行业自2023 年以来收入提升明显，系公司收购北京联方控制权，整合双方资源，成功拓展相关煤炭集团所属的部分煤矿信息化项目所致。分产品来看，公司产品结构持续迭代升级，1H2025 在业财融合、集团司库、集团财务、服务外包分别实现营收0.65 亿元（YoY+67.49%）、0.59 亿元（YoY+24.32%）、0.48 亿元（YoY-26.53%）、0.15 亿元（YoY+66.52%）。

    　　公司未来计划在能源、建筑、金融等行业继续深化，并在全球司库、穿透式监管、数据治理、智能化应用等领域，加大产品研发和市场拓展力度。本次发行的可转债募集资金用于国产ERP 功能扩展建设项目、数智化金融风险管控系列产品建设项目及云湖平台研发升级项目，旨在公司把握人工智能技术发展趋势，升级和扩展公司现有产品以满足下游市场的需要。

    　　正股股权方面，公司实控人为蔺国强，王虎（个人性质），截至2025 年9 月30 日，第一大股东（蔺国强），持有公司股份10.45%。限售股方面，未来一段时间，公司不涉及限售股解禁。根据最新公告，公司目前有2.05%股份被质押。

    　　正股市值在转债标的里中等偏小，弹性较强。正股截至2025/12/3 总市值规模56.47 亿元, 在转债标的里中等偏小，流通盘占比83.03%。公司P/E（TTM）为52.38x，位于自身历史较高水平，P/B（MRQ）为4.48x，位于自身历史较高水平。正股机构关注度较低，近180 日波动率为53.88%，弹性较强。

    　　条款及定价

    　　转债规模较小，债底保护一般。本期转债规模2.4 亿元，初始转股价为18.26 元，转股期起点：

    　　2026 年6 月11 日，最新平价约109.36 元，期限6.0 年，票面利率分别为：0.20%, 0.40%, 0.80%,1.50%, 2.00%, 2.50%，到期赎回价格114.0 元，面值对应的YTM 为2.97%，债底约为86.83 元，债底保护一般。下修条款为85%，15/30，强赎条款为130%，15/30，回售条款为70%，30/30，三　　大条款均保持主流形式。

    　　根据我们的定价模型, 华懋转债、宙邦转债、合顺转债、嘉益转债、嘉诚转债等对本期转债的参考价值较大，我们预计其二级市场定价可能在138.38 元附近，溢价率约26.53%。当上市价格高于142.53 元时可认为高估，高于145.29 元时则显著高估。当上市价格低于134.22 元时可认为低估，低于131.46 元时存在显著低估。

    　　风险

    　　市场竞争加剧；新增产能消纳不及预期；下游需求走弱。