晨会精粹

　　投资要点：

    　　固定收益新增贷款或较低，社融增速回落——2025 年11 月金融数据预测：我们预测2025 年11 月新增贷款4500 亿元，社融增量2.15 万亿元；11 月末，M2 达337.2万亿，YoY+8.1%，M1（新口径）YoY+5.6%，社融增速8.4%。11 月新增贷款或同比少增。四季度银行信贷投放动力不强，叠加信贷需求较弱，新增贷款或较低。11月M1 增速或回落。社融增速或继续回落。12 月债市行情可期。由于债基规模增长近乎停滞，券商自营提升股票投资比例，银行及险资配置盘对债市定价的影响力上升。由于赔率不高，债基及券商自营等系统性降低债券持仓久期，使得超长债的期限利差走阔。不过，银行负债成本较快下行，调整后的政府债券配置价值凸显，信贷需求弱，支撑银行大幅增加债券投资。此外，12 月保费增速可能明显改善，寿险业资产负债久期缺口仍较大，当前30Y 政府债券对大型寿险公司增量资金具有配置价值，险资或加大超长债的配置。下半年以来经济下行压力加大，政策利率下调的可能性较高。2018 年以来，12 月份债市做多的胜率高。我们继续明确看多债市，耐心等待惩罚性赎回费规则及政策利率下调落地。

    　　风险提示：出口或超预期；经济超预期复苏；理财委外、银行自营投资基金的监管及税收政策变动风险。

    　　北交所2025Q1-Q3 中国变压器出口金额yoy+39%凸显海外机遇，关注北交所电力设备产业链标的——北交所科技成长产业跟踪第五十三期：2025 年1-9 月中国变压器出口数量达到236,112 万个，同比增长5.4%；同期出口金额为647874.1 万美元，同比增长39%。值得注意的是，2025 年9 月中国变压器出口金额同比增长47%。

    　　我们梳理出北交所电力设备产业链企业共有17 家，分别为开发科技、广信科技、民士达等。本周北交所科技成长股股价涨跌幅中值不变。

    　　风险提示：宏观经济环境变动风险、市场竞争风险、资料统计误差风险。