煤炭：淡旺季拐点来临 供需趋向紧平衡

　　行业近况

    　　国庆假期后煤炭板块累计上涨6.9%（截至10/15）。我们认为主要是三季度行业盈利边际修复增强市场信心、四季度煤炭供给边际趋紧的预期强化、以及地缘风险升温下具备红利防守属性的板块关注度增加。短期来看，我们预计行业随着煤价上涨、旺季需求增加实现量价齐升，盈利有望进一步改善。

    　　评论

    　　三季度煤价回升，助力行业利润修复。3Q25 北港5500 大卡动力煤、主焦煤价格674 元/吨、1,555 元/吨，较2Q25 的638 元/吨、1,337 元/吨低点反弹，推动行业盈利整体改善。今年1-8 月煤炭开采洗选业利润总额同比-53.6%至1,937 亿元，8 月单月利润总额271 亿元，同比-40%，环比+55%，改善幅度明显。

    　　电煤日耗临近淡旺季拐点，电力“反内卷”为动力煤价格提供支撑。10 月中旬左右通常是电煤淡旺季切换的拐点。随着供暖季逐渐来临，我们认为电煤冬储采购需求有望走强，日耗有望在未来2-3 周进入旺季上行轨道，对动力煤需求起到支撑作用；此外，近期下游电力行业“反内卷”强化，我们认为稳电价有助于稳煤价，看好动力煤价格获得更好的支撑。

    　　国内供给偏紧，进口维持高位。应急管理部宣称11-12 月安全生产考核巡查组将进驻各地开展年度考核巡查。我们预计短期内主产区煤炭生产节奏以稳为主，并且在查超产、安全生产强化的背景下，国内供给仍有收缩预期。进口上，我们认为需求改善可能支撑煤炭进口维持高位，但目前海内外中高卡动力煤价格面临倒挂，或对进口继续增长带来一些约束。

    　　四季度煤炭供需或趋向紧平衡，利好行业盈利继续改善。国庆假期后煤价持续上涨，截至10/15 北港5500 大卡动力煤、主焦煤价格为728 元/吨、1,660 元/吨，已突破1Q25 均价，反映市场预期需求改善、供给仍偏紧。展望四季度，我们预计煤炭供需趋向紧平衡，利好煤价继续上行，看好煤企盈利继续修复。

    　　估值与建议

    　　个股方面我们维持覆盖标的盈利、评级和目标价不变。

    　　风险

    　　供给超预期释放；需求改善不及预期；地缘风险升温。