券商板块1H25业绩综述：业绩同比+51% 关注财富管理及国际业务贡献业绩增量

　　业绩概览：1H25，43家上市券商（含东方财富）总资产较24年末+11%，净利润同比+51%，自营及经纪为业绩核心增量。

    　　1H25，43家上市券商（含东方财富）的总资产为13.9万亿元/较上年末+11%，归母净资产为2.9万亿元/较上年末+10%；市场回暖背景下，上市券商实现营收2,587亿元/yoy+31%，实现归母净利润1,001亿元/yoy+51%（42家上市券商净利润正增，天风证券扭亏）。

    　　自营投资&经纪为业绩核心增量。主营收入拆分如下（剔除其他手续费及长股投）：1）轻资产业务：经纪业务收入yoy+45% /占比28%；投行业务收入yoy+18% /占比6%；资管业务收入yoy-3% /占比9%。轻资本业务中除资管业务外全线收入同比增长，资管市场依然因降费承压。2）资本金业务：自营业务收入（不含长股投）yoy+44%/占比46%，主因2Q25市场回暖驱动券商股债自营收益较好；利息净收入yoy+31% /占比9%。

    　　经营提质增效，ROE及杠杆同增，管理费率及减值损失同降。ROE&经营杠杆：43家上市券商ROE为3.75%，同比提升0.99pct；券商板块整体经营杠杆3.91x，同比提升0.01x。 管理费率&减值损失：43家上市券商管理费率为49%，同比-5.3pct；除国泰海通外无大额减值。

    　　资本金业务：金融投资的股债配置结构平衡迎验证，负债成本下行支撑信用业务息差走阔。

    　　金融投资的股债配置结构平衡：交易盘中股票敞口增长，1H25，42家上市券商（剔除东财）中有25家边际提升交易性金融资产中股票规模，“其他权益工具投资规模”较24年末+32%。低利率环境下持有到期债权规模下降，1H25，42家上市券商（剔除东财）有债权投资敞口的20家券商中有14家规模较24年末下降。

    　　信用业务息差走阔：1H25，42家上市券商整体融出资金利率较2024年下降2bp，整体有息负债成本较2024年下降21bp。

    　　轻资产业务：集中度提升，市场回暖驱动经纪收入同比高增，投行低基数下同比回暖。

    　　经纪：43家上市券商的经纪收入同比+45%至673亿元。其中，国泰海通、国联民生因并表后客户基础迅速做大、区域覆盖完善，驱动其经纪业务同比增速快于行业，分别为同比+86%至56亿元和同比+224%至9亿元。

    　　投行：行业集中度提升，IPO、再融资、债承CR5分别为44%、55%、34%。

    　　资管：收入由于降费依然承压同比下滑，市场及新发回暖背景下重视公募对券商业绩贡献。

    　　未来业绩增量——财富管理：存款低利率&投融资环境优化，共同驱动居民“天量”存款主被动搬家入市。

    　　居民存款超越GDP、是A股市值的1.7倍：2020-2024年间我国居民存款增长近60万亿，超过2010-2019过去10年的存款增长。根据最新数据，1H25末居民存款超160万亿元、2024年中国GDP135万亿元、而当前我国A股总市值刚突破100万亿元，目前A股市值/居民存款仅65%，较14-15、20-21年还有42、32pct上行空间。

    居民存款被动流出：当前无风险利率下行至较低位置且下行空间有限，居民存款收益压缩；银行理财子、保险等机构投资配置进行股债切换（新开户机构边际增速高）。

    　　券商抓住新客入市机遇，客户资产稳健增长：当前国泰海通因整合迅速做大客户规模，客户数突破3800万户，稳居行业第一；中国银河客户规模突破1800万户，中信证券客户规模突破1600万户。

    　　未来业绩增量——国际业务：国际化战略是打造一流投行的必经之路。

    　　2024年起券商对国际子公司增资频繁：广发证券2024年至今增资广发控股（香港）3次，目前尚未达到18年增资52.37亿港元的目标。

    　　国际子公司对券商业绩贡献整体提升：中信证券国际继2024年创业绩新高后，1H25业绩再创新高，对中信证券业绩贡献达到20%；中金国际受益于港股IPO反弹&自身在香港投行的品牌优势，目前中金国际对中金公司业绩贡献达到55%。

    　　投资分析意见：看好券商板块，政策端发力稳市&居民存款板块背景下券商beta属性带来的业绩弹性投资机会。我们从竞争格局赢家、Beta放大器、Alpha领跑者三个维度，对券商板块内43只个股优中选优。

    　　竞争格局赢家：国泰海通、中信证券、华泰证券；Beta放大器：我们推荐公募业绩贡献弹性强的广发证券、东方证券，以及流量优势稳固且股基市占率仍在边际提升的东方财富；Alpha领跑者：我们推荐已在境内外打造其投行品牌优势的中金公司H、国际业务率先走出中国香港舒适圈，在东南亚市场经纪业务市占率靠前的中国银河A+H。此外，中小券商中建议关注中银证券、长城证券、兴业证券等；互联网券商关注指南针、同花顺。

    　　风险提示：经济复苏低于预期；券商间并购重组推进不及预期；部分券商存在因并购重组产生商誉或其他资产减值计提的风险；市场股基成交大幅下行，居民存款搬家进程放缓。