华鲁恒升(600426)：一季度生产平稳 关注尿素出口政策

业绩简评

    2025 年4 月26 日公司披露一季报，2025 年一季度公司实现营收77.72 亿元，同比下降2.59%；实现归母净利润7.07 亿元，同比下降33.65%。

    经营分析

    一季度生产运行稳定，产品价格下行带动营收调整下行。一季度公司延续稳定高负荷运行，一季度肥料、有机胺、新材料系列产品生产基本平稳，环比变化不大，醋酸系列产品生产环比略有调整下降9%，带动销量环比下行约21%，且相比于四季度，公司的库存环比略有提升，部分产品仍然在途，形成小幅影响。而受到行业整体供给压力提升影响，一季度公司产品价格有所承压，虽然部分产品的价格已经触底有所改善，但一季度均价仍然有所下行，新材料和肥料系列价格环比下行11%和4%，带动营收下行。

    煤炭价格一季度出现回落，煤化工产品成本压力有一定的环节，尿素均价触底有所回升。一季度煤炭价格出现了较为明显的回落，5500 卡动力煤价格同环比下降17%、11%，公司的主要原材料成本出现了较为明显的下行，一定程度上缓解了公司的成本压力，带动公司一季度产品毛利率提升至16.35%，环比提升1 个多点。公司的主要品种尿素在一季度经历了价格下行或逐步回暖，但整体均价仍较一季度有所降低；新材料系列产品的压力表现相对较大，产品价格下行较多。但一季度公司的荆州基地的产品尿素、醋酸、有机胺价差改善相对较多，带动荆州基地的盈利改善，但由于荆州基地的税率稍高，1 季度公司的所得税费用提升较多，一定程度上带动公司净利润环比下降。

    荆州基地仍然处于产业链逐步完善过程，德州基地的技改有望逐步兑现成本优化空间。公司整体负债水平相对较低，阶段性投资不多，但在储备荆州后续的新品规划和德州本部的技改升级。荆州目前的煤气化平台的产品体系还未完全布局完成，无论是产品链的延伸还是公用工程的摊销都还在逐步完善，四季度荆州基地的盈利受产品行业盈利影响有所下行，但伴随行业产品阶段性触底，公司的布局逐步完整，盈利还将进一步改善。

    盈利预测

    预估2025-2027 年营收371、411、449 亿元，归母净利润38.3、46.7、57.6 亿元，EPS 为1.8、2.2、2.7 元，当前股价对应的PE分别为12、10、8，维持“买入”评级。

    风险提示

    原材料及产品价格大幅波动风险；新产能投放带来的竞争风险。