食品饮料行业：复盘2018、2020 板块配置价值凸显

　　本期投资提示：

    　　2018 年贸易战和2020 年是两次系统性事件冲击的年份，食品饮料板块的表现有一定规律性。通过复盘我们得出以下结论：

    　　1. 2018 年在国内实体经济“去杠杆”和中美国贸易战的影响下，宏观经济环比下行，市场对2019年经济预期悲观。食品饮料板块全年下跌21.95%，超额收益为8.04%，在申万一级子行业中排第3，其中上半年表现好于下半年，5 月超额收益明显。子行业全年表现看，大众消费品跑赢白酒，调味品和啤酒涨幅领先。拆分业绩和估值对相对收益的贡献，驱动股价变化的主要是估值，在市场风险偏好回落的背景下，大部分食品饮料公司的估值明显回落，年末比年初估值普遍回落了两位数。

    　　18 年末，白酒动态估值普遍在15-20x，大众品估值在20-30x 。

    　　2. 2020 年初疫情带来系统性影响，但随着国内宏观政策的发力，经济逐季复苏，市场预期转向乐观，市场流动性充裕。食品饮料板块全年上涨84.97%，超额收益为59.07%，在申万一级子行业中排第3。板块在1-2 月相对跑输，3 月后随着疫情的影响逐步减少，居家消费受益，而后聚集性消费场景逐步恢复，因此大众消费3 月率先企稳跑出相对收益，白酒4 月起跑出相对收益。子行业中，调味品年内超额收益81%排名第一，白酒超额收益71%排名第二。分拆业绩和估值对相对收益的贡献，年末相比年初，大部分食品饮料公司业绩出现了下调。从估值看，板块个股出现了普遍的估值扩张，白酒公司估值普遍扩张1 倍以上，年末动态估值达到50x 以上，大众食品估值扩张30%到2 倍不等，年末动态估值普遍在30x-60x。

    　　3. 从18 年和20 年经验看，在基本面的系统性影响出现后，食品饮料板块会阶段性体现出防御属性，特别是大众食品头部公司。而随着经济的企稳复苏，白酒板块具备更大的股价弹性。对比18年和20 年，当前的宏观背景已发生很大变化，在经济的产业转型和升级期，需求的恢复需要更多时间，而19 年和20 年下半年支撑板块持续上涨的根本原因是基本面的复苏。

    　　4. 从估值、分红水平、和机构持仓角度看，当前板块的头部企业已经具备吸引力。重申观点，经过调整，板块头部企业已具备中期配置价值，大众食品防御性更强，白酒顺周期弹性更大，建议积极关注后续宏观经济政策的推出和落地效果。

    　　白酒：尽管短期基本面仍有压力，但若25 年下半年经济改善，叠加行业自身库存周期调整到位，则行业基本面有望触底，股价也将领先基本面调整到位，建议长期资金逐步加大配置。重点推荐：贵州茅台、山西汾酒、迎驾贡酒、今世缘、五粮液。

    　　大众品：1、推荐估值处于低位的头部企业，乳业受益产能去化和生育类政策具备板块机会；2、关注新零售崛起带来部分新品快速成长，悦己、健康、方便等新消费理念驱动下，部分新品类亦有成长机会。重点推荐：伊利股份、青岛啤酒股份、劲仔食品、蒙牛乳业、安井食品、华润啤酒。

    　　风险提示：食品安全问题，经济下行影响白酒及大众品需求。