青岛啤酒(600600)：量价趋势回升 分红率持续提升

　　事件描述

    　　青岛啤酒披露2024 年业绩，全年公司实现营业总收入321.38 亿元（-5.3%）；归母净利润43.45亿元（+1.81%），扣非净利润39.51 亿元（+6.19%）。单看2024Q4，公司实现营业总收入31.79亿元（+7.44%）；归母净利润-6.45 亿元（-0.79%），扣非净利润-7.35 亿元（+16.05%）。2024年分红率达到69.07%，分红率持续提升。

    　　事件评论

    　　Q4 逆转量价下滑颓势，结构优化趋势不改。

    　　量价拆分来看，1）量：2024 年公司销量为753.8 万千升，同比-5.9%，其中青岛主品牌销量为434 万千升，同比-4.8%，中高端销量315 万千升，同比-2.7%，其他品牌销量为320 万千升，同比-7.2%。其中Q4 销量为75 万千升，同比+5.6%，青岛主品牌/中高端/其他品牌同比+7.4%/+10.9%/+2.1%。2）价：2024 年公司吨价为4263 元，同比+0.6%，其中Q4 吨价同比+1.7%。外部需求环境不利，公司仍保持了价格端增长，主要系白啤、经典等大单品增长态势相对整体更强而驱动的结构优化。预计2025 年在需求场景平稳回暖的背景下，叠加公司低库存的经营状态，量价有望实现齐升。

    　　原材料成本下降，盈利能力逆势提升。

    　　公司2024 年归母净利率提升0.94pct 至13.52%，主要系毛利率+1.57pct 至40.23%，期间费用率-0.05pct 至17.25%，其中细项变动：销售（+0.45pct）、管理（-0.1pct）、研发（+0.02pct）、财务（-0.42pct）、营业税金及附加（+0.21pct）。单看2024Q4，公司毛利率下降1.24pct 至26.24%，期间费用率-7.15pct 至49.13%，其中细项变动：销售（-4.24pct）、管理（-2.02pct）、研发（-0.76pct）、财务（-0.13pct）、营业税金及附加（+0.6pct）；此外单看2024Q4，公司资产处置收益同比大幅减少约1.65 亿，致单季业绩未能同比减亏，如剔除相关影响，全年盈利改善的幅度相对更强。预计2025 年销量的修复带动规模效应增强，叠加结构延续优化，而成本端预计延续下降态势（大麦等原材料仍有小幅下降），整体盈利能力延续改善。

    　　换届落地，战略更新在即，公司股东回报持续增强。

    　　外部需求环境扰动，公司坚守战略定力，持续推动产品创新和升级，价增趋势不改。同时，在2024 年加大库存管理、渠道良性健康的的基础上，修复改善可期。随着公司换届调整的完成，进入全新经营周期，销量有望逆转颓势，均价及成本有望延续改善。公司盈利能力提升的同时分红比例提升，股东回报持续增强（2024 年度分红金额30.01 亿元，对应当前A/H 股市值的股息率分别为2.8%、4.0%）。预计公司2025/2026 年EPS 分别为3.68/4.07 元，对应PE22/20X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、需求恢复较慢风险；

    　　2、行业竞争进一步加剧风险；

    　　3、消费者消费习惯发生改变风险等。