时代电气(688187)：24年利润符合预期 关注碳化硅及深海装备进展

2024 年时代电气收入249.1 亿元（yoy+13.4%）；归母净利37.03 亿元（yoy+21.7%），符合我们此前预期。轨道交通装备业务随着轨交进入换新和维修周期，带动24 年全年实现收入146.36 亿元（yoy+13.37 %），新兴装备业务伴随各个领域份额提升，实现收入101.15 （yoy+13.71 %）。我们认为目前处于轨交维修和以旧换新的上行周期，公司作为高市占率的轨交龙头，收入增速有望保持在较好水平；关注新兴装备业务碳化硅上车进展以及深海装备业务受益政策驱动加速情况。维持 A/H 股“买入”评级。

    轨交：国铁以旧换新和维修进入高峰期，业务持续增长轨道交通业务收入146.36 亿元，同比增长13.37%。其中，轨道交通电气装备/轨道工程机械/通信信号系统/其它轨道交通装备收入109.90/18.91/11.05/6.50 亿元，同比7.41%/12.22%/67.50%/95.02%。随着24 年国铁开始进入以旧换新和维修周期，公司轨道交通业务迎来较快增长。其中公司最新研发的轨道交通通信信号系统在各地陆续换新升级，驱动相关业务快速增长。我们认为随着国铁维修换新业务的招标持续，公司25 年轨交换新和维修业务有望维持较好增速；公司轨交新产品推出有望推动市场份额提升。

    新兴装备：宜兴产能快速爬升，深海装备有望成为第二成长曲线新兴装备业务收入101.15 亿元，同比增长13.71 %。其中，基础器件 /新能源汽车电驱系统/ 新能源发电/ 海工装备/ 工业变流收入41.10/25.69/20.36/8.65/5.35 亿元， 同比增长11.02%/23.96%/5.70%/18.04%/15.93%。（1）公司宜兴8 吋IGBT 产线正在顺利爬产，2025 年公司的碳化硅功率模块有望实现在新能源汽车主驱上的规模化应用。（2）同时公司正积极响应国家的深海科技战略，依靠其在海工装备上的能力逐步向深海装备上进行布局。（3）随着公司新能源电驱、工业变流等产品规模化提升，产品毛利率有望向好，或有利于增厚盈利，部分抵消固定资产折旧影响。

    下调A/H 股目标价至58.89 元/39.17 港元，维持“买入”评级目前轨交处于大规模维修周期，但考虑到整体放量节奏或存在不确定性，我们小幅下调25/26E 收入预测至291.0/334.4 亿元（前值：308.2/359.0 亿元），新增27 年预测373.7 亿元；此外由于研发费用率提升，因此我们调整25/26/27E 归母净利润预期至42.6/48.8/54.8 亿元（25/26E 前值：44.4/51.3亿元）。我们预计新兴业务/轨交及其他25E 归母净利润为11.6/31.0 亿元，分别给予30.8/14.5x 25E PE（可比公司均值），取消溢价主因公司轨交订单量级和确收周期存在一定不确定性以及固定资产投入加速。根据历史平均AH 溢价率61.2 %，给予A/H 股目标价58.89 元/39.17 港元，维持 “买入”。

    风险提示：半导体周期下行风险，新能源车、光伏等需求不达预期风险。