华电国际(600027)：主营业务利润大幅增长 投资收益同比下降

　　事件：公司发布2024 年度报告。2024 年实现营收1129.9 亿，同比-3.6%；实现归母净利57.0 亿，同比+26.1%。2024 年度计划现金分红0.21 元/股，分红比例约45.7%。

    　　受益煤价下行，主营业务盈利大幅增长；受新能源以及用电需求影响，全年煤电利用小时数下降明显。公司2024 年完成上网电量2084.5 亿千瓦时，同比减少0.52%，平均上网电价约511.7 元/MWh，同比减少1.01%；燃煤发电机组的利用小时为4086 小时，同比下降215 小时。煤电利用小时数下降明显，预计主要受新能源以及用电需求影响，公司机组占比较高的山东和湖北当地火电均受外来电冲击较大。但是受煤价下行影响，公司全年入炉标煤单价为965.16 元/吨（未披露2023 年同期数据），总燃料成本下降6.49%，系公司主营业务利润增长主因。

    　　投资收益同比减少，参股煤炭和新能源业务同时承压。公司2024 年投资收益约为人民币34.78亿元，同比减少约7.89%。具体来看，华电新能源实现投资收益26.45 亿元，2023 年同期为29.5 亿元，同比减少约3 亿元，预计与风电利用小时数和新能源电价有关。参股煤炭方面，华电煤业实现投资收益5.74 亿元，2023 年同期为5.8 亿元；宁夏银星煤业实现投资收益2.02亿元，2023 年同期为3.54 亿元。内蒙古福城矿业因计提减值损失，2024 年投资收益为-7.24亿元，2023 年同期为-1.73 亿元，系公司参股煤炭业务最大的负向边际变化。

    　　在煤价快速下跌过程中，关注电价稳定性，考虑到公司机组位置，重点关注山东和湖北竞争格局。2024 年11 月中旬以来，我国煤价出现一轮超预期下跌，今年3 月以来秦皇岛5500 大卡动力煤价格跌破700 元/吨。在电力市场化不断加深背景下，煤电投资价值更多取决于煤炭和电力两个市场供需格局在时间和空间上差异，集中表现在电价长协一年一签，而煤价在更大程度上随行就市；以及电价受区域格局影响更大，而煤价受全国供需影响。落实到华电国际，公司在山东和湖北等地占比较高，受新能源和外来电冲击较大，因此火电利用小时数和电价稳定性对本地用电需求更为敏感，建议密切关注两省用电需求。

    　　盈利预测与估值：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为65.3、71.6、77.4 亿元，当前股价对应的PE 分别为9/8/7 倍，考虑到当前股价处于相对低位，同时如果煤价进一步下行，公司有望释放更大业绩弹性，从“增持”评级上调至“买入”评级。按照2025 年3 月28 日港股股价计算，公司港股2024 年度分红率将达到5.1%，建议关注港股华电国际电力股份。

    　　风险提示：煤价波动超出预期，电价出现不利变化，计提大额减值损失。