春立医疗(688236)：海外表现亮眼 国内业务有望逐步回暖

　　集采深化，业绩暂时承压。2024 年，公司实现营收8.1 亿元（同比-33.3%），归母净利润1.2 亿元（同比-55.0%），扣非归母净利润0.9 亿元（同比-62.8%）。在盈利能力上，2024 年公司毛利率为66.6%（同比-5.9pct），净利率为15.5%（同比-7.5pct）。2024 年集采政策持续深化，公司对国家集采政策积极贯彻执行，具体来看，在关节集采续约中，公司关节产品全线中标，在人工晶体及运动医学国采中，公司运动医学产品全线中标，相关产品价格下降，进而影响收入及毛利率。

    　　海外业务发展迅猛，国内业务有望逐步复苏。2024 年公司国内收入为4.5 亿元（占比为56.1%，同比-55.2%），毛利率为67.2%（同比-7.0pct）；海外收入为3.5 亿元（占比为43.8%，同比+78.3%），毛利率为65.9%（同比+2.1pct）。2024 年，公司多个产品实现海外获批，髋、膝、脊柱三个系列产品均通过CE年度体系审核和监督审核，“膝关节假体系统”获得美国FDA 510(K)批准。在注册获批的基础上，公司采取经销、ODM/OEM 模式进行海外销售，实现较快发展。在国内业务端，集采影响逐步出清后，作为行业龙头之一，预计公司国内业务将逐步复苏。

    　　积极研发，各产品线不断丰富。公司秉承“创新驱动发展”理念，在新技术、新产品研发上持续发力。2024 年，在人工关节领域，公司股骨头重建棒块、钽金属填充、髋关节假体组件经NMPA 批准上市，公司成为国内首家拥有化学气相沉积制造多孔钽金属植入物的企业。在脊柱领域，公司取得多孔型钽金属椎间融合器、枕颈胸后路内固定系统等多款产品注册证。在运动医学领域，公司获得了3D 打印钛合金带线锚钉、钽涂层带线锚钉等多个注册证。其次，在创伤、口腔、PRP、手术机器人等领域，公司均有多款产品获批上市，整体产品线向高端化、多元化不断发展。

    　　根据2024 年报，我们下调收入、毛利率、销售费用率假设，上调研发、管理费用率假设，预测公司2025-2027 年每股收益分别为0.56/0.74/0.93（原25-26 预测为0.89/1.00）元，给予公司2025 年31 倍PE 估值，对应目标价为17.36 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　集采后产品放量不及预期风险； 研发进展不及预期风险；新产品放量不及预期风险；市场竞争加剧风险。