凯莱英(002821)：新签订单持续快速恢复 新兴业务有望逐步发力

　　事件：公司发布2024 年年报，2024 年公司实现营业收入58.05 亿元，同比下降25.82%；归母净利润9.49 亿元，同比下降58.17%；扣非归母净利润8.50 亿元，同比下降59.63%。

    　　剔除大订单影响主业稳健增长，新签订单持续快速恢复。收入拆分看，2024 年剔除大订单影响，整体收入同比+7.4%。此外，2024 年海外收入剔除大订单影响约42.85 亿元（同比+9.2%）。

    　　分季度看，2024Q4 营收16.64 亿元（+15.41%），归母2.39 亿元（+306.48%），扣非1.86 亿元（+171.42%）。订单方面，2024 年公司持续强化头部客户带动力，积极拓展海内外市场，扩大服务客户群体，在手订单达到10.52 亿美元（同比增长20%）。盈利能力上，2024 年公司整体毛利率42.36%（-8.80pp），净利率16.35%（-12.65pp）。销售费用2.43 亿元（+23.91%），费用率4.19%（+1.68pp）。管理费用8.25 亿元（+4.66%），费用率14.22%（+4.14pp）。财务费用-3.31 亿元，费用率-5.70%（-3.80pp），研发费用6.14 亿元（-13.19%），费用率10.59%（+1.54pp）。

    　　小分子CDMO 大订单影响逐步消退，新兴业务有望逐步发力。1）小分子CDMO：2024 年小分子CDMO 收入45.71 亿元，剔除大订单后同比+8.9%。公司小分子业务通过持续提升运营效率和成本控制，实现毛利率约47.9%。根据在手订单预计2025 年小分子验证批阶段（PPQ）项目达12 个，形成了充足的商业化订单储备，为业绩长期稳健增长提供有力保障。2）新兴业务：2024 年新兴业务收入12.26 亿元（+2.3%）。①其中化学大分子业务同比+13.3%，在手订单同比增长超130%，截至2024 年末多肽固相合成产能约21000L，预计2025 年下半年产能达30000L；②此外，制剂业务在手订单同比增长约30%，2024 年预充注射器生产车间、卡式瓶生产车间等启动建设，预计2025 年陆续投产；③同时，生物药CDMO 业务同比+13.9%，ADC 项目占订单总数量约60%以上；④合成生物技术业务同比+33.2%，其中500L GMP 发酵车间和5000L GMP 车间已于2025 年第一季度正式投入使用，总生产规模大于20000L，同时满足酶、重组蛋白、多肽、生物基小分子等多种生物制品的生产需求。

    　　盈利预测与投资建议：源于国内业务恢复缓慢，我们调整盈利预测，我们预计2025-2027 年公司收入65.54、75.50、88.55 亿元（调整前2025-2026 年约70.57、85.15 亿元），同比增长12.91%、15.19%、17.29%，源于新兴业务处于投入期，导致成本端或有提升，归母净利润11.03、13.21、16.06 亿元（调整前2025-2026 年约12.55、15.74 亿元），同比增长16.20%、19.83%、21.54%。考虑公司凭借技术等综合优势成为国内CDMO 领导者，引领行业快速增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险核心技术人员流失风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。