交运行业2025Q1业绩前瞻：亚洲区域集运一季度有望高增 公路铁路保持稳健

　　本期投资提示：

    　　航运：油轮中长期基本面较2023-2024 年改善，供给端长期逻辑依然确定。需求端的改善主要来自于产油国产油政策由减产向逐步增产转变。按OPEC+以及美国增产估算，预计将贡献2025 年VLCC 需求增加4.4%，2026 年增加6.9%。考虑到增产节奏，2025 年全年大概率出现前低后高的趋势，并在2026 年进一步走强。供给端：全球VLCC 新船订单2025-2027 年逐年计划交付6 艘，28 艘，40 艘。考虑到25 年以上船舶的效率仅为0-2%，达到25 岁以上的船舶虽未拆解但无实际运营效率，2025-2027 年新增25 岁以上船舶数量分别为25 艘、17 艘、32 艘，当前手持订单交付尚不能满足老旧运力的淘汰，至少到2030 年前无需担心供给端压力。小型集装箱船市场景气度仍在上行通道。年初至今，即期运价下跌，但小型集装箱船期租和二手船价仍在上涨。东南亚地区经济快速增长、联盟重组后班轮航线模式从钟摆式向点轴式切换、美国关税政策和301 扰动下区域和中转贸易增加，均提振小型集装箱船的需求。供给端，3kTEU 以下小型集装箱船手持订单占比3.5%，20 年以上老龄船占比24%。供给偏紧而需求增加，运价有望超预期表现。Q1 业绩估测：据克拉克森滞后2-4 周运价进行估算，预计中远海能1 季度业绩约6 亿元，招商轮船受益于小型集装箱船市场贡献超额，1 季度业绩预计9.16 亿元。全球布局的集装箱班轮公司中远海控1 季度预计78-97 亿元。

    　　船舶：周期上行逻辑未变，供需差持续存在。本轮船周期核心推力是老船替换需求和船厂产能供给不足之间的矛盾，当前此供需逻辑未发生变化。量：老船替换刚过半，待替换量充足。全球船队平均船龄持续上行，当前老船替换度刚刚过半，克拉克森预计未来老船面临加速退出局面，造船需求充足且有望加速释放。价：船价上涨中继但支撑力充足。船价上涨是本轮确定主线，当前船价上涨中继，新造船价格高位震荡。考虑通胀后当前船价仅为上轮高点的65%，待市场消化完新增产能的负面影响后，船价有望重回涨势，推动订单金额持续新高，带动估值提升。Q1 业绩估测：收入端，据克拉克森，按签单时船价计算收入。成本端，钢价按交付前1.5-2 年倒退，其余成本假设涨幅5-7%。估测船舶、重工控股船厂在25Q1分别交付59、34 万CGT，对应造船收入89、47 亿元。预计船舶、重工25Q1 归母分别为11~13、5~6亿元。

    　　航空机场：2025 年一季度航空出行市场保持量升价减趋势，国内客流量Q1 同比+3%，国内航班量保持持平，票价受24 年高基数春运影响，累计同比下降9%。国际市场供需稳步恢复（客流量及航班量均yoy+20%），票价持续常态化。外部影响因子油汇双重改善，一季度人民币小幅升值，油价同比降幅明显，成本费用压力有所缓解。航空公司在收入端量增价降、成本端小幅改善的情况下，预计盈利能力短期继续承压，需进一步等待市场需求释放，改善收益水平。机场公司客流量稳步恢复，预计盈利伴随客流增长逐步改善。航空市场正稳步过渡淡季阶段，从今年市场的供需结构来看，市场供给增长受限，旅客量自然增长的核心逻辑不变，若后续国内航司票价回暖，同时在外部油价变化配合下，航司经营利润有望逐步改善、释放业绩。

    　　快递：直营物流顺周期修复有望延续，通达系格局分化。根据公司公告数据，25 年1-2 月顺丰控股速运物流业务量同比增长16.68%，顺周期改善趋势下公司1-2 月件量增速略超预期。我们认为随着内需的逐步修复，直营物流需求有望迎来进一步增长，一季度直营物流业绩预计继续改善，建议关注顺丰控股、京东物流、德邦股份。根据国家邮政局数据，1-2 月快递行业业务量同比增长22.4%，年货节推动1-2 月快递行业业务量高增；价格端1 月受春节影响，行业整体价格上行，2 月行业进入传统淡季，单价下行幅度较大。中通年报中提出行业价格竞争依然激烈，将贴近市场现状、提升服务质量，达成高于行业平均的业务量增速，随着头部公司对份额诉求的愈发强烈，我们推测3 月行业竞争加剧，预计短期内通达系盈利能力承压，推荐圆通速递、中通快递、申通快递。

    　　铁路公路：25 年Q1 高速公路车流量、铁路客运量及货运量预计同比保持增长，部分铁路货运公司业绩预计小幅受到运价下浮影响。24 年Q1，受到天气、假期、宏观经济等因素影响，高速公路车流量基数较低，25 年Q1 预计全国高速公路车流量保持增长，预计中小客车占比高的东部路网公司业绩更为稳健。

    　　推荐招商公路，宁沪高速。关注粤高速，深高速，现代投资，赣粤高速。25 年1-2 月，全国铁路旅客发送量累计值为7.38 亿人，同比增长6.4%。受到铁路客运量同期基数影响，25 年Q1 铁路客运量增速趋缓。推荐京沪高铁，关注广深铁路。25 年Q1 全国铁路货运量保持增长，主要受益于“白货”上铁路带来的催化和铁路运费下浮带来的“公转铁”运量。部分区域3 月起实施铁路运费下浮政策，预计小幅影响部分公司业绩。推荐大秦铁路，关注铁龙物流，中铁特货。

    　　风险提示：民船新接订单不及预期；航运景气度下滑；钢价大幅上涨；油汇大幅波动、经济增速不及预期、航空安全事故风险；宏观经济下行，快递需求下降，全社会物流总量受到影响；快递行业价格竞争程度超预期；居民出行需求下降、物流需求下降。